证券时报多媒体数字报

  降息提振房地产

  广发证券房地产研究小组：降息对房地产构成重大利好，无论是对房地产销售面积还是房价都会产生积极影响，地产板块将受到显著拉动。

  1998年住房商品化之后，降息周期主要有两轮，第一轮是在2008年，第二轮是在2012年。2008年降息周期始于2008年9月16日，6次降息，伴随4次降准；2012年降息周期始于2011年12月5日，2次降息，伴随3次降准。

  通过回顾2008年和2012年两轮降息周期的历史，可以发现：

  1、降息对于住房成交面积的提振作用立竿见影；对于房价的影响有滞后，但是影响持续时间较长，通常在降息3~6个月后，房价同比增速由负转正，并且同比正增长的持续时间均超过12个月。

  2、在上述两轮降息周期中，地产板块超额收益（相对沪深300）都十分显著，绝对收益在2008年降息周期中超过200%，在2012年降息周期中超过40%（考察时间段：2008年9月1日~2009年7月31日、2011年12月1日~2012年7月31日）。从逻辑上看，降息从三个方面提升了地产企业的RNAV估值：一是成交提振带动周转速度加快，二是房价上升提高利润水平，三是贴现率WACC下降。

  3、降息之后，哪些地产企业的股价弹性最大？从历史经验看，有两条逻辑，一是销售弹性最大的地产股，这是最直接的逻辑，多次得到验证；二是有息负债的压力因降息边际改善最大的地产股，通常是锦上添花。最明显的例子是阳光城，在两轮降息周期中，它的销售弹性和负债改善都极为显著，因而在两轮周期中的股价涨幅都排名前十。

  从历史经验看，在利率下降的环境中，地产板块都获得较大的超额收益。我们以2007年1月1日作为基准日，选取万科A、保利地产、华侨城A、金地集团和招商地产，按照基准日市值计算等权重构建地产板块组合。上述5家地产公司，是市值和规模靠前的、以住宅开发为主的地产公司，更具备研究的代表性。

  我们定义：超额总回报=地产板块组合总回报-沪深300总回报（总回报计算基准日为2007年1月1日）。根据定义，当超额总回报在某段时间内为正并且持续上升时，表明我们构建的地产板块组合相对于沪深300在这个时间段内的超额收益为正，反之，超额收益为负。从两轮降息周期来看，在2008年周期中，获得持续超额收益的时间段约在2008年9月至2009年7月；在2012年周期中，2011年12月到2012年7月，地产板块组合都有较好的超额收益。

  银行利润受影响

  华泰证券固定收益研究组：上周五中国央行意外宣布降息，不少分析认为，中国银行业利润将会受到冲击。

  这次央行采取的是非对称降息，即贷款利率下调40基点，存款利率下调25基点，这种降息方式对于贷款利率下调的幅度更大，央行认为此举更有利于直接降低社会融资成本。

  那么对银行来说，这种降息方式意味着什么呢？通常意义来说，商业银行的盈利核心在于存贷差，即低利率吸收存款，高利率发放贷款，银行从中赚取利息差。

  贷款利率下调幅度大于存款利率的做法将压缩银行的利息差。据中金公司预估，央行降息后银行业利润在2015年可能出现零增长或者负增长。

  实际上，从以往的经验来看，银行利润遭重创可能性较大。华泰固定收益团队认为，这种降息方式对商业银行利润将产生较为明显的负面作用，部分银行利息净收入损失可能会超过百亿，对商业银行利润的影响也多在4%~7%之间。

  另外，回看历史，在2000年以后的三次降息周期中，上市银行股价确实均明显走低。只不过，对股价影响较为明显的后两次降息周期，更多的是介于对称降息和另一方向的非对称降息之间。  （唐立 整理）