证券时报多媒体数字报

  在宏观经济日益面临物价涨幅回落且增长速度放缓的压力下，金融市场对中央银行降低法定存款准备金率的预期较为强烈。不管未来央行是否降准，只要是社会资金流向渠道结构不改变，央行货币政策操作释放的流动性未必都能按照预期流向实体经济。

  当前我国社会资金流向渠道结构存在问题。虽然理论上分析，货币政策工具通过改变货币供应量影响金融机构可贷资金和社会融资利率，进而引发宏观经济变量变化，最终实现对社会总需求的调节，但这种传导作用要受到社会资金流向渠道结构的重要影响。如果社会资金流向渠道结构存在扭曲以及路径依赖，或未按照国家产业结构进行调整优化，那么即使央行运用降低法定存款准备金率或降息，均难以引导社会资金流向，将会明显削弱货币政策执行效果。今年以来，央行运用多种货币政策工具定向微刺激，着力降低社会融资成本，引导社会资金流向中小微企业，取得显著成效，但与实体经济需要仍存在一定距离。

  社会资金流向渠道结构问题主要表现为：一是社会资金流向存在规模偏好。虽然大中型企业大多不缺乏资金，且融资议价能力较强，但金融机构即使少要利息，对大中型企业也是趋之若骛。与此同时，中小微企业融资成本居高不下，带动整体社会融资成本高位运行。二是部分资金需求方存在社会资金抽水机制。当前我国社会融资规模中的相当部分是为了满足部分资金需求方需要，避免其资金链条断裂，苟延残喘。按照我国人民币各项贷款余额测算，每年新增利息所发生的社会融资规模约5万亿元左右。如果这些融资需求方继续运营或维持最低限度经营，那么将源源不断抽取社会资金。三是社会资金在实体经济之外的“体外循环”值得高度警惕。金融机构同业业务规模扩张和资产管理业务迅速发展，部分社会资金在金融机构之间流动，并未真正投入实体经济。最近股市融资额急剧上升，推动A股大幅上涨。以支持二手房成交的资金需求，并不产生增加值，但资金规模较为庞大。四是社会资金流向存在显著风险偏好。金融机构融资行为存在显著顺周期特征，在宏观经济下行期间，出于金融风险顾虑，部分金融机构在融资决策与发放上较为谨慎。

  单纯货币政策放松难以根本解决社会融资问题。当前我国社会融资领域存在的主要问题是社会融资结构存在问题，以及社会融资成本居高不下。可以说，这两个问题都是当前我国货币政策所面临的主要难题。从根本上分析，货币政策是总量调节工具，虽然某些时候某些货币政策工具也具备结构调整功能，但政策工具使用后的第二波传导就很难区分结构与总量差异了。作为总量调节工具，虽然货币政策工具使用可释放流动性或降低金融市场利率，但社会资金流向显然已经超出货币政策工具所能到达范围。社会资金流向主要是取决于产业结构和金融机构的主动行为。就目前货币供应量与国内生产总值的关系而言，我国金融市场流动性总体充裕，并不存在资金短缺情况。所谓局部区域、某些企业感觉到资金面紧张，除了市场需求萎靡外，企业自身经营前景不佳可能也是个重要因素。

  实体经济融资结构改善，还需要大力推进结构转型。产业升级换代，落后产能、过剩产能的退出，才能释放新的发展与融资空间。“用好增量”固然容易，但真正困难的是如何有效“盘活存量”。如果维持僵尸企业低效运转，那么“盘活存量”就是一句空话。市场经济不相信眼泪，企业该破产、该关闭时，就不要犹豫。政府不是万能的救世主。只有经济结构转型才能真正解决社会资金流向渠道结构问题。