证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 汤亚平

  昨日个股尸横遍野，近300只个股跌停，超500只跌幅超过9%，几乎清一色是中小市值股票。这也许意味着中小盘股票溢价时代的结束。

  证监会日前通报了近期针对市场操纵违法违规行为的执法情况，宣布对涉嫌操纵中科云网、百圆裤业、铁岭新城、珠江啤酒等18只个股的机构和个人立案调查。证监会发言人称，今年以来，市场操纵行为出现了一些新变化、新特点。其中包括以“市值管理”名义内外勾结、通过上市公司发布选择信息配合等新型手段操纵股价的案件。这一消息成为加速中小市值股票调整的导火索。

  从历史看，A股市场习惯以股本的规模来定价，通常小盘股是溢价的。股本溢价是由流动性产生的一个特殊现象。在流动性趋紧的情况下，小盘股溢价表现得更为突出，为恶炒新股和制造小盘股泡沫提供了土壤。而在流动性泛滥的情况下，大股本溢价就表现得淋漓尽致，权重股拉抬指数使大盘显得更为疯狂。

  从投资者行为看，大多数股民从满仓踏空到满仓套牢，就是因为习惯了太久的小盘股炒作，大家对小盘股溢价有了定式思维。事实上，伴随经济增长方式转换、去杠杆压力的呈现以及中小公司供给增加、注册制推进、退市制度完善等等，A股中小公司相对估值的演变将逐步出现向国际规律并轨趋势，预计未来一段时间中小公司相对估值将呈现震荡回落态势。

  从国际比较角度看，国际成熟市场中小公司估值溢价波动规律表明，经济转型期中小公司估值溢价存在比较明显的天花板，且多在转型初期探明。日本经济转型时期中小公司估值溢价在0.9-2.4倍之间，天花板为2.4倍；美国股市没有市值管理的概念，但新能源时期给成长股估值溢价天花板为2.7倍。我国现阶段A股中小公司相对大公司仍有一定估值回落空间。

  应该看到，A股从小盘股溢价向大盘股溢价（或流动性溢价）演变的逻辑，并不完全是因为估值，而是流动性因素。近期市场小盘股的大跌完全说明市场超大资金对小盘股的抛弃，或者说小盘股在牛市中根本无法承载起超大的资金。随着大盘股的上涨，其相对于小盘股的溢价率较2009年的高峰期已出现较大的收缩。截至12月18日沪市A股平均市盈率15.07倍，基本与国际大盘股的估值溢价接轨。如果大盘股流动性溢价，确实是大盘股上涨的唯一的理由，那有几点需要重视：一是不要以市值管理的名义再走小盘股职工持股、兼并重组等题材的老路；二是低估值不能只看静态市盈率；三是行业估值分化严重。

  值得注意的是，大小盘股估值溢价历史上呈现轮动特征。在牛市初期，沪深300为代表的蓝筹股估值提升迅速，超过了小盘股，而一旦进入次级趋势，大盘出现调整，其估值水平下降也最快，而小盘股的估值较为稳定。其实，应对牛市调整的最好标的是高派现的绩优股，大小盘股的溢价会随着流动性变化而波动，而绩优股的高派现才是真金白银的回报。市值大小不是溢价理由，高回报才是真正的溢价理由。