证券时报多媒体数字报

  12月24日，宁夏回族自治区人民政府与中航证券签订协议，中航证券担任独家全球协调人和财务顾问，帮助宁夏政府发行苏库克（Sukuk）债券（又名伊斯兰债券）及美元债券，此次总融资规模不超过15亿美元，期限不超过5年。宁夏成为第一个发行伊斯兰债券的地方政府，为地方政府融资开辟新的路径。

  苏库克是阿拉伯文的直译，英文解释就是certificate，通常是指信托凭证（trust certificate）或参与凭证（participation certificate）。苏库克债券，是指遵守伊斯兰教的债务工具。根据伊斯兰教法规定，穆斯林禁止从事以收取利息为基础的融资活动，所以伊斯兰债券的本质其实是一种租赁债券。这种债券名义上并不支付利息，但是给投资者支付该债券基础资产的“受益权”，而所谓受益权，就是把利息租金化的过程。同时，伊斯兰债券立足实体经济，投资者在项目中拥有实物资产，同时根据伊斯兰教义，伊斯兰债券不得投资伊斯兰教禁止的领域（酿酒、猪肉、博彩、色情等），这与欧美金融业青睐创造金融衍生品有很大区别。

  2001年，巴林央行首次发行伊斯兰债券，2002-2012年间，全球伊斯兰债券发行规模年均增幅高达35%，从40亿美元增至830亿美元。2013年，伊斯兰债券发行量1197亿美元，截至2014年11月，全球伊斯兰债券存量规模总计约3500亿美元。从伊斯兰债券投资者结构来看，2014年国际投资者占比持续提升至20%。

  目前，非伊斯兰国家发行伊斯兰债券正在提速中。2014年，英国成为首个发行伊斯兰债券的西方国家；2014年9月，香港首次发售伊斯兰债券，筹资10亿美元，发行债券期限为5年期，这是全球首批获AAA级评级的政府推出伊斯兰债券，收益率仅比美国国债高23个基点。除此之外，日本韩国均有发行伊斯兰债券的计划。

  去年，中国初涉伊斯兰债券。2014年9月22日，农行发行的10亿元3年期人民币（约1.6亿美元）债券在迪拜的NASDAQ市场发行，票面利率3.5%，低于当时国际平均融资成本。2014年12月24日，宁夏与中航证券签约，也将筹备发行伊斯兰债券，为地方政府融资开辟新的路径。

  目前，我国地方政府债务率处于较高水平，各地融资平台处于转型之中，面临困境，传统城投债需求面临枯竭，而新的债券品种均处于培育期，例如资产证券化产品、项目收益类产品、永续债产品。预计明年此类产品融资不能满足地方基础设施建设项目需求。虽然中央政府力推公私合作模式（PPP），但囿于法律缺失、定价困难，很多项目还处于框架协议阶段，因此各地政府正寻觅新的融资路径。在这种情况下，伊斯兰债券为地方政府海外融资打开了一扇窗户。

  一方面，在遵守伊斯兰教义前提下，发行伊斯兰债券，可以获得周期较长且融资成本较低的资金来源；另一方面，伊斯兰国家，特别是中东国家资金充裕，发行伊斯兰债券可提高大量沉淀资金使用效率。因此，在中国企业走出去发展同时，中国地方政府和企业也要“走出去”寻觅更合适的长期资金、股权资金，以解决目前地方政府短期债务问题。但伊斯兰债券发行之路注定并不平坦。我国主权信用评级就不高，而作为财政实力并不强的宁夏政府信用评级也不会太好，因此国际投资者对宁夏发行伊斯兰债的认可度还是一个未知数。

  除了伊斯兰债券以外，各地政府还在寻觅新的融资路径。12月14日，广东珠海横琴投资有限公司在香港成功发行为期3年，15亿人民币债券，发行利率4.75%，成为境内首个试水香港人民币债券市场的地方城投企业。

  宁夏发行“伊斯兰债券”有宗教纽带优势，而横琴城投在香港发行“点心债”，有区域、政策便利优势。作为大多地方政府及相应的融资平台公司，由于自身经营情况较差，很难获得境外投资者的认可。因此，海外融资只是另辟蹊径，无法成为解决问题的主渠道，解决明年地方政府债务问题最终还是依靠地方政府自身化解能力以及中央政府的终极救助。

  （作者单位：中信建投证券）