证券时报多媒体数字报

  最近沪深交易所分别对《退市公司重新上市实施办法》等三项退市配套规则进行了修订，为引导主动退市，形成“能上能下，进退自如”的市场化流动机制，沪深交易所均对主动退市公司赋予多项“优待”措施。上交所规定，主动退市公司可在退市后随时申请重新上市，强制退市公司则有3个月以上不等的时间间隔要求；对主动退市公司上交所作出是否同意公司重新上市决定的时间减半；主动退市公司在申请文件方面，相关申请文件不适用的，可以向上交所申请免于提供等等。笔者认为，对不同退市情形重新上市实行差异化处理很有必要，但如果上市公司主动退市、重新上市行为过滥，也可能破坏市场基本游戏规则。

  在成熟市场，退市公司中最高的有一半以上是主动退市，但目前A股上市公司可以享受的好处很多，即使实行注册制，也难一步到位，也会有个过渡期，上市并非轻而易举，这样，保留上市地位总比退市好，上市公司主动退市的“内生动力”并不强。这种情况下，通过赋予主动退市公司重新上市便利，来引导其主动退市，或许政策期望的目标难以达到，上市公司反而可能借主动退市、重新上市来谋求其他利益，衍生新的玩法。

  主动退市然后重新上市，可以实现的一个最大利益，或许就是借炒新提升估值。宏源证券退市、被申万吸收合并后再上市，虽与主动退市再重新上市有所区别，但从宏源证券这个角度看，与主动退市、重新上市很相似，从中或许可隐约看出重新上市以及炒新对公司估值提升的威力。A股市场一大弊端就是喜新厌旧，老股即使质地优良也无人问津、新股常不问估值遭人哄抢爆炒，假若上市公司主动退市、然后再重新上市，稍加整饰就可给人以让人耳目一新感觉，在市场炒新浪潮助推下获得远高于之前的估值。当然，重新上市后实际控制人的持股三年内是不能减持的，这会影响其进行此类操作的动力，不过，实际控制人持股未必会很多，它可通过采取“影子”持股等方式、重新上市后即可抛售，同样可以获得巨大利益。

  主动退市、重新上市还容易由此产生信息不对称。应该说，证监会《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（以下简称《意见》）规定了在上市公司主动退市中对散户保护举措，包括规定需中小股东所持表决权的2/3以上通过，上市公司应当披露退市原因及退市后并购重组安排、重新上市安排等，但这些信息披露内容肯定难以穷尽未来诸多不确定性，未来并购重组注入的内容如何、何时重新上市，不是一纸信披要求就可完全确定，在这一过程中，散户很容易处于信息弱势地位。公司退市到新三板挂牌，但谁也不能肯定未来就一定会重新上市成功，有些散户或许熬不过重新上市的漫漫等待期而卖出股票，或许悔不当初不应同意公司主动退市，而有些主体却可利用信息优势地位选择是否留守或进入。

  问题类上市公司主动退市、重新上市，还将拷问市场价值取向。事实上，涉嫌欺诈发行的公司或其控股股东、实际控制人，在受到证监会行政处罚前，按照公开承诺回购或者收购全部新股，赔偿中小投资者经济损失，及时申请其股票退出市场交易的，可以从轻或者减轻处罚，当然今后也可申请重新上市。对主动退市公司重新上市给予的诸多便利，问题类上市公司主动退市后重新上市时同样可以享受，这样的重新上市制度，又怎么体现对欺诈发行的惩戒与威慑？其价值取向无异于“有钱就可任性”。

  毋庸置疑，让A股形成“能上能下，进退自如”机制比较重要，但上市公司上市依然应该是一件严肃的事情，交易所的大钟不能像风铃一样说敲就敲、说响就响。笔者认为，要推动主动退市，或许还是应该回归《意见》指引，交易所可通过设定差异化的上市年费、提高信息披露要求等经济或者自律方式，加大存在强制退市可能的上市公司维持上市地位的成本，引导其主动退出交易所市场，这些或许才是解决问题的根本办法。A股上市公司主动退市、重新上市过于随意，来去自由，由此可能衍生出诸多新的玩法，既可能损害市场整体利益，也可能让散户处于任人宰割地位，而且如此制度下退市率上升也没有任何意义，因为过不了多久主动退市公司又重新上市了，并没有从根本上解决退市制度这个老大难问题。