证券时报多媒体数字报

  上周末，降息等宏观政策面和经济基本面消息频出，但资本市场似不为所动——笔者认为，经济疲弱、通缩预期生成，宏调部门的预期管理任务重要度上升，基于预期管理政策将加码；经济仍是A股心中隐忧，债市长牛趋势不变。

  制造业采购经理指数（PMI）回升不改经济疲弱性质。“三期”叠加的经济形势判断，表明政府无意提高当前经济增速。日前公布的中国3月PMI为49.9%，虽然结束了连续4个月的下行走势，但PMI连续两月处于荣枯线下，意味着制造业仍有下行压力。PMI低位企稳再次印证了中国经济“底部徘徊、有限复苏”的态势。2015年是这种状态的中后期，经济形势整体上仍将处在底部低迷的平稳运行状态。

  年内通缩预期难消，降息、降准仍需上阵。本次降息是通货紧缩预期强烈情况下，货币当局为扭转预期而作，并非表示货币政策将转向——为经济运行创造中性适度的货币金融环境。这意味着货币政策连续出台的“度”是货币政策不成为经济刺激手段，货币政策以不影响货币中性为前提。通缩对经济的不良冲击在于预期，改变预期就约束了通缩的坏处，但仍能享受低物价的好处。但物价低迷态势不因通缩预期消除而改变，年内消费物价指数（CPI）同比值或短暂滑入负值区域，同时生产者物价指数（PPI）同比虽企稳却难走出负值区间，防止通缩预期发展成年内宏观调控部门预期管理的重要内容。

  货币政策已由稳健悄然变为“中性”。降准为对冲性质操作，不会对流通货币（M2）增长构成实质冲击。2015年对稳健货币政策的解释已明确为：为经济运行创造中性货币环境。自2013年货币运行机制发生变化后，“紧数量、低利率”就成了货币政策的不二选择。新货币机制下，货币中性是指流通货币增速维持一个中偏低的水平。笔者从经验来看，政策合意的货币增速为12%~14%。

  后续预期中的降准、降息对资本市场影响有限。金融市场运转机制的改变，使得降息不再像过去那样是“普惠”的，对股票市场而言，蓝筹股中的高负债经营企业受益最为明显，银行利差反而缩小，房企大部分并不具有信贷议价能力。整体而言，预期中的降息对股市影响有限。对债市而言，今年的情况是市场确定性太强了，大家都选择了同一条道路，想超越反而难了。在这种情况下，投资者首先要管好自己的流动性，从过去的资产管理转向资产负债综合管理。