证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 黄小鹏

  近段时间，“中国版量化宽松（QE）将出台，接盘万亿地方债”的消息刺激着市场神经。

  真的会有一个中国版QE吗？中国需要QE吗？要回答这个问题，要先了解一下QE的概念。在常规货币政策下，央行聚焦于短期利率，经济衰退时注入流动性以压低短期利率，但如果短期利率已降到接近于0的水平仍不能促进消费和投资活动，常规政策失效，此时只能求助于非常规政策，即量化宽松。其内容有二：一是央行直接介入长期国债市场，压低长期无风险利率；二是直接购入ABS（资产支持证券）、MBS（房地产抵押贷款支持证券）、企业债券甚至股票等风险资产，压低市场的风险溢价。在实际操作中，某些国家由于存在法律限制或舆论压力，央行采取变通方式，即在通过再贷款向银行注入流动性时降低抵押品要求，或再贷款直接与银行的某类贷款投放挂钩，以植入结构性的意图。

  不管采取直接购债这种标准方式，还是其他间接方式，启动QE的前提是短期利率已近于0，传统手段对刺激信贷黔驴技穷。显然，这不是中国当前的状况，目前隔夜上海同业拆借利率（SHIBOR）在2%左右，一年期利率在4.5～5%之间，在现有政策框架内，常规工具仍有较大空间。

  那么，解决地方债置换中遇到的困难是推行QE的一大理由吗？必须承认，QE是解决这一难题最快捷、最有效的方式，但同时它也是危害最大的方式。不论是直接购债还是定向地将地方债纳入再贷款抵押品，都是给予地方优惠政策，让其以低于市场利率的水平获得融资，这无疑是一种兜底行为，未来有可能产生更多的道德风险。

  银行之所以不愿意在现有条款下接受地方债，是因为地方债流动性不好，政府给的收益率又不高，风险收益配比达不到市场化经营的银行的要求。显然，有三种常规方式可以解决这一问题：一是直接降准，用增加流动性来降低无风险利率；二是提高债券利率；三是改善地方政府的财务状况，降低风险溢价。后两种方法的实质是提高地方债的风险收益配比，其中第三种方式需要地方财政制度进行诸多改革，这些改革有些较为痛苦，而出售国有资产是重组政府财政有效且快速的方式。

  最近还流行一种说法，即推出QE可以实现国家资产负债表在各个主体之间的腾挪优化，在我看来，这更不能成为理由。央行、商业银行、地方政府各主体之间界限清晰，是我们一直以来追求的重要改革目标，重新模糊它们的角色无疑是不明智的，是用一时的便利交换未来更大的痛苦。中国经济每个角落充斥着的道德风险难道还嫌不够多吗？

  总之，我更希望看到问题在传统框架内，通过改革的配合得以解决，而不希望那种“财技”类的建议最终成为现实。