证券时报多媒体数字报

  经过了一年多的沉寂，房地产市场再次回到人们的视线。在“3·30”新政之后，北京、上海、广州房价重拾升势，深圳出现了房价的暴涨。我国的房地产市场经过了十年的上涨，其间除了2008年短暂回调以外，几乎没有明显回调。房地产会重新占领投资领域高点吗？

  从投资回报率的角度看，房地产的吸引力已经远不及资本市场了。

  如果把房地产的租金净回报（即租金减去房屋的维修费用等），当做资产的当期收益，那么一线城市的租金回报率（房屋租金净回报率/房屋总价值）水平大概在1.5%左右，对应市盈率普遍超过70倍。

  而反观资本市场，蓝筹股的平均估值在20倍左右，其隐含收益率为5%，高等级的企业债回报率也在5%以上。但是，在全国能找到高于5%租金回报率的城市，已经寥寥无几了。从长期来看，投资资金从房地产市场流向资本市场是大势所趋，将推动资本市场继续前行。

  面对二三线城市房地产的库存高企、供给过剩的状态，市场里还有一种声音：全国房价可能很难继续上涨，但一线城市的价格仍然有较大的上升空间。

  然而我们观察到的数据显示，一线城市和核心区域的房地产价格，很难摆脱整个市场的周期。日本东京的地价在1985年到1990年期间，涨幅高于日本全国平均地价，但之后的跌幅也高于日本全国水平。一线城市的房价弹性高，却也很难在市场的下降周期中独善其身。而香港的中环与香港整体房价涨跌幅也相差无几。

  用一个简单的模型来解释一线城市和核心区域的高弹性。

  假如把城市边际近似成圆形，那么如果城市直径扩大一倍，则城市面积扩大了三倍，城市扩大的速度与城市跨度的平方成正比。

  这样，越核心的区域，其稀缺程度越高，房价呈现一定的梯度是合理的。但是如果价格梯度过大，则周围的吸引力会迅速提升。

  以同样的考量方式，可以从估值的角度来看一下股票市场。

  2015年以来，站在资金风口的小股票，经历了一波疯狂的上涨，创业板综指的市盈率已经高达140倍。随着估值的不断提升，其投资吸引力在逐渐下降。从实业的角度来说，“互联网+”很好，新科技也很有前途，但是，好公司并不一定意味着好股票。买得太贵，想要获得收益就要卖得更贵。然而市值动辄数百亿甚至千亿的小股票，估值继续提升的空间正在减小。

  而目前市场上的蓝筹股平均市盈率在20倍左右，银行股的市盈率普遍在8倍左右。蓝筹股与小盘股的估值差已经达到了历史新高。

  面对一个向下空间不大、同时分红收益率已经接近银行定期存款的资产，和估值继续向上提升空间难度在不断加强的资产，理智的投资者不难做出判断。尽管估值不是投资的唯一参考，但是一个重要的指标，尤其当它的偏离程度极大时更是如此。

  从近期的市场调整来看，风格转换的情况已经有所显现，前期的主题股和概念股开始显露疲态。在巨大的估值差作用下，处于估值洼地的蓝筹股吸引力在不断加强。

  （作者系信达证券策略研究员）