证券时报多媒体数字报

  悄无声息，一场暴跌就这样突如其来，以至于有些猝不及防。一夜之间，在很多人的眼里，牛市就这样去了。面对暴跌，虽然现在再来探究可能为时已晚。但如果不把性质弄清，则可能将会再错一次。此时需要的不光是智慧，还有勇气。

  关于暴跌缘由，大致可总结为监管层降杠杆、新股发行、期指交割、流动性干扰等多个因素，但细细分析后就能发现，其中起决定性因素的，应是管理层对场外高杠杆配资的强力清扫所致。

  本轮牛市同以往相比的不同点之一就是杠杆交易，甚至于从性质上在定性“改革牛”外还有“杠杆牛”之称，特别是去年年底的指数行情中，杠杆的推动可以说起了决定性的作用。本次监管清查的对象正是民间配资，由于其高杠杆和不受监管约束，虽然规模并不算很大，但一旦市场发生剧烈波动可能会引发资金链断裂、信用违约等金融风险，而且长期高杠杆运行对证券市场本身而言也是不健康的。

  虽然目前市场系统性风险释放过于猛烈，但也不能就此简单认定牛市已终结。从宏观上看，首先，本轮牛市逻辑基础并未动摇，建立在改革预期之上的本轮牛市已由官方冠名为“改革牛”，这也成为本轮牛市的宏观逻辑基础。目前改革成效尚未显现，在此预期下的政策红利和制度红利还有继续释放的空间；其次，货币国际化，利率市场化和资产证券化三大逻辑方向也并未发生动摇，这三点也是支撑牛市一路前行的中观逻辑基础。

  微观上，首先，中国股市历史上的若干次牛市也无不经历过深度的中级调整。最知名的莫过于2007年“5.30”大跌，但即便是政策干预，其后也仍继续上涨了50%以上升幅；其次，中国经济的新引擎正通过资本市场发展壮大，通过外延式扩张证券市场的盈利能力得到显著提升，逐步恢复的造血功能也使得证券市场的估值重新定位。目前整体资产证券化率已经基本匹配国内生产总值，纯粹意义上的泡沫仍未体现；再次，打击场外不受监管约束的配资资金，降低市场整体的杠杆率也有利于牛市节奏更有韧性和宽度，有利于营造慢牛氛围，这也和管理层一贯的舆论倡导相呼应；最后，短暂快速且强力的调整也为蜂拥入市的新股民上了一堂风险教育课，有利于市场对风险收益的正确认识和投资理念的引导灌输。

  因此，就因一个快速短暂的风险释放就否定整个牛市的观点只能说是恐惧心理下的悲观态度导致，诚然本轮暴跌带有系统性风险释放的意味，但整体来看，受损的主要仍是场外高杠杆配资资金的平仓盘，场内两融杠杆受其影响有限。而且本轮涨幅从3049点起步一路涨至5178点期间深调并不十分明显，前两次虽有强震但对市场中线获利盘并不构成大的影响，中线获利筹码巨大回吐压力也是本轮调整的推手之一。经过本轮深幅下跌之后，市场筹码重新换手，市场平均成本抬高都有利于防线构筑，也成为后期支撑市场前行的重要力量。

  技术上看，本轮调整市场表现形式都和2007年“5.30”调整有异曲同工之处，由于短期技术形态遭受强力破坏，后期修复尚需时日，而且市场人气也有待重新聚集。短期来看市场或有反复，但中长期牛市基础仍在，对于后市行情仍应持有坚定信心。特别是对于本轮行情中表现较为突出的二线蓝筹品种，将有望成为调整结束后市场重回上升轨道中的主力军。

  对于市场后市表现，我们判断，建立在杠杆之上的疯牛快牛行情已经终结，牛市节奏将发生改变，急跌缓涨式慢牛行情有望确立，甚至有可能构成“美国式上涨”的运行方式，这可能或多或少在投资策略上略有调整，但都不构成悲观情绪下的重新定义，也许现在再来对暴跌进行策略上的调整已经滞后，但我们也坚持认为，既然不怕贪婪，也需无惧恐慌！

  （作者系福建旭诚资产管理有限公司总经理）