证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 罗克关 

  最近两周，我们正在经历A股历史上最壮观的一场多空博弈。为了守住不发生系统性区域性金融风险的底线，集中各方资源积极稳定市场已成为各方共识。但在当前的经济金融大背景下，稳定市场的基本逻辑将在怎样一个框架内展开？宏观稳定的基本底线又是什么呢？

  从去年下半年至今，中国金融市场宏观稳定的基本框架是，用降准降息应对内部通缩压力，以人民币汇率维持基本稳定来保持外部均衡。特别是在人民币国际化已迈开大步的情况下，人民币汇率的稳定就显得更加重要。尽管去年至今美联储加息步伐数度反复，导致境内即期汇率一度出现比较大的短期波动，但拉长观察周期来看，这两年的人民币汇率仍然维持着在合理均衡水平上下波动的基本格局。

  这种格局的意义何在？在于人民币国际化之际，为进一步开放境内金融市场提供稳定的外部环境。开放格局下的境内金融市场，不仅仅服务于境内的人民币持有人，同时也服务于全球范围内的人民币持有人。

  举个简单的例子，“一带一路”战略下相关的人民币交易结算所沉淀下来的资金，能否及时回流到境内市场进行投资，以降低持有成本？很显然，稳定的汇率环境将使境外持有人面临更小的汇兑损失，也更有利于人民币国际化的整体战略，这也是中国央行一再与多国央行签订货币互换协议，并有节奏地开发境内债券和股权市场的基本出发点。

  这是开放大国格局下的必然战略选择。但从理论上讲，作为货币外部价格的汇率并不仅仅只取决于外部需求因素，同样也取决于内部的供给因素。我们所熟知的传导机制是，中央银行单方面增大货币供应或者实施降息，都会在一定程度上影响本币的汇率。如果仔细观察我们可以注意到，近两年中国央行不到万不得已并不轻易动用利率工具，多数时候还是通过公开市场操作或者降准来维持境内市场货币供需平衡，让市场自行形成均衡利率。

  能够把握这样的主动权，正是因为我们牢牢守住了不发生系统性金融风险的原则底线。之所以严格恪守这一风险底线，是因为风险事件失控后的救助成本高昂，很容易冲击内外部均衡的基本框架，并导致进一步的恶性循环。只不过在过去两年中，金融系统内的风险点一直聚焦于政府融资平台问题上，对于直接融资市场可能出现的系统性风险，社会上整体的预案和讨论并不充分。

  回到目前的股市维稳问题，笔者认为货币当局的底线仍然是不能影响到当下内外均衡的基本框架。因为一旦人民币产生强烈的贬值预期，在一个稳定外部环境中做好经济转型的过程就有可能被打乱，通过进一步开放市场来盘活各方资源的整体战略也有可能因此受到冲击。

  怎样才能迅捷有效地将问题控制住，不让市场风险进一步传导到实体经济之中？这恐怕是有关方面亟须论证和解决的问题。市场的问题可以让市场解决，但如果局部市场的风波将危及宏观整体框架，我们解决问题的视角也应该随之而变。