证券时报多媒体数字报

  在沪港通和中港基金互认政策的推动下，以往与欧美股市联动较强的港股与A股的相关性逐渐增强。在这种相关性的带动下，近一个月的A股市场连续下跌行情中，港股亦未能幸免：2015年6月8日至2015年7月8日这一个月中，香港恒生指数和恒生国企指数累计下跌14%和21%，仅最后三个交易日下跌幅度就达到10%和12%。

  我们认为，造成港股快速下跌的原因，一方面是在A股市场的持续调整下，比较效应带动了香港同股或同行业公司股价出现调整；另一方面，市场快速下跌导致国际投资者出现对中国经济和金融体系稳定性的担忧，进而抛售港股。

  2015年A股和港股的小市值公司均出现了相对于大盘蓝筹股的显著超额收益，通过比较A股和港股在这轮下跌和反弹的情况，我们发现，经过此次调整，A股市场中创业板指数相对于上证A股指数仍有50%以上的超额收益，即便是剔除调整期间停牌的公司，创业板相对于主板仍有近30%的超额收益。

  需要注意的是，港股小市值公司流动性整体仍然较差。在宽松的上市条件下，许多小市值公司并没有良好的业绩支撑，并且此轮调整中亦缺乏如A股市场的政策呵护，在震荡调整的市场环境下其风险将显著高于大市值公司。此轮港股市场的调整中，中小市值个股的跌幅远大于大型股，中小型股几乎耗尽了今年以来相对于大型股的超额收益。

  另外，我们发现香港红筹股相对于H股走势更为稳健。红筹股和H股尽管同在香港上市，但红筹股在境外注册并管理，属于香港公司或海外公司，而H股在内地注册、管理，属于大陆公司。

  随着中港资本市场的交流越来越深入，内地资金参与港股的规模日渐增加，但目前港股市场仍然是以国际资金为主导，国际投资者对于中国经济、社会和中国企业经营稳定性的了解不够深入，这可能导致他们更倾向于投资采取国际通用架构的红筹股公司，短期内这一状况仍将持续。

  从以上两点来看，尽管香港股票市场和大陆A股市场面临着前所未有的融合和协同，但A股和港股的制度和投资者结构的不同导致必须根据市场状况合理设计投资策略。

  国际机构投资者的主导意味着港股相比A股仍然是一个较为成熟的市场，因此港股的价值发现机制相对A股更为有效。而对于同一个行业的不同公司，公司治理更加完善和成熟的公司显然更容易获得机构投资者的青睐。

  而对于香港小股票而言，其基本面相对主板更差、而不是像纳斯达克市场那样更好，因此，香港市场小股票较高的估值，也就意味着更危险的投资环境。在了解国内社会经济情况的投资人大规模流入之前，香港小股票的流动性将无法得到很好的补足，这时高估值带来的风险可能比想象中更大。

  不论如何，由于香港经济本身依托于大陆，另一方面恒生指数、恒生国企指数中，许多公司的经营本身就在大陆进行，增长空间更大，而作为全球估值洼地的香港市场，仍然值得长期投资和关注。

  （作者系信达证券研究员）