证券时报多媒体数字报

  中国上市公司研究院

  2012年底，电影《泰囧》的火爆，带动了当时刚刚转型电影业务的光线传媒股价大涨，国内电影板块上市公司也随之开启了长达3年半的大牛市，其中不乏股价上涨几倍的个股。尽管当时有不少市场人士怀疑，电影业上市公司未来的成长已被透支，但是今年以来国内电影市场的票房情况再度表明，电影行业的高增长似乎还没有结束的趋势。

  当前，与国外成熟市场比较，我国电影市场增长空间依然巨大。所以，即使电影业没有了过往几年的大牛市行情，但仍然是值得关注的行业，其中不乏优质的投资标的。

  国内电影业基本面：

  高增长持续 新政策助力

  2005年至2014年，电影行业票房收入增长近15倍，年均复合增长率达到35%。其中，国产片票房从11亿元增长到约162亿元，进口片票房从9亿元增长到约134亿元，基本是同比例增长，没有形成国产片替代进口片的局面。这期间，由于存在大小年之说，票房年增速从27%到63%不等，但主要集中在30%-40%的区间，可见增长较为平稳。

  2015年前8月，国内电影票房累计达到297亿元，已经超越去年全年。其中，《捉妖记》票房成功突破24亿，打破历史记录，中国票房的高增长神话仍在继续。2005年至2014年我国电影票房及其增速见图1。

  虽然电影行业经历了10年高速增长，市场空间也扩大了近15倍，但是未来空间依然巨大。统计显示，目前，我国人均观影次数为0.6次/年，仅相当于美国的七分之一；人均票房约为3.5美元，只有澳大利亚的十四分之一，即使与邻国韩国相比，也仅有八分之一（见图2及图3）。

  此外，相关政策的出台，也将为国内电影产业的增长持续注入活力。

  今年9月1日，国务院常务会议通过了《中华人民共和国电影产业促进法（草案）》（简称《电影促进法》）。该法从1984年第一稿起草，到2015年9月1日通过，历经30多年。这30多年，正是我国改革开放不断推进、社会经济发生深刻变化的时期，也是我国电影产业持续壮大的时期。《电影促进法》的主要看点见表1。

  电影板块投资逻辑：

  高增长依靠高票房

  2012年12月底至2015年6月之间A股电影板块的牛市，其实是整个传媒板块牛市的缩影。这段时间内，电影板块的大幅上涨，除大盘整体趋势外，还可以归结为以下原因：

  1.票房高速增长。期间，电影行业票房维持30%以上高速增长，带来相关公司业绩的高速增长，在股价上出现所谓的“戴维斯双升”（注：“戴维斯双升”来源于美国著名投资人戴维斯，其含义为，公司业绩增长和估值上升形成双重叠加效应，致使股价大幅上涨；反之，则称为“戴维斯双杀”）；

  2.相比其他行业，电影行业增长确定性高。在宏观经济疲软的大环境下，增长确定性高的投资标的尤其稀缺，因此吸引了大量资金的集中配置。这段时间里，一部《泰囧》拉开光线传媒股价上涨的序幕，一部《西游降魔》推动了华谊兄弟的再次上涨，电影票房的火爆成了投资电影板块个股的风向标；

  3.转型升级，例如从玩具制造商到拍摄动漫电影《巴拉巴拉小魔仙》的奥飞动漫；兼并收购，例如北京旅游到北京文化的转型、长城影视和长城动漫的重组等。

  从基本面来看，把握电影板块公司业绩，主要依靠把握电影票房。从目前来看，高票房电影主要有以下三类：1.喜剧片电影，例如徐峥的“囧途”系列、冯小刚的贺岁电影、以及周星驰的《西游降魔篇》等等；2.以大型历史事件或者当代事件为题材的电影，例如冯小刚的《唐山大地震》；3.独特视角、独特科技、独特思维的影视大片，如好莱坞的《速度与激情7》、《阿凡达》、《侏罗纪世界》、《奥创纪元》和《绝地重逢》等等。

  喜剧片能够获得观众青睐，是因为观众与影片能够形成消费共鸣，满足了观众需要放松的心理需求。大型历史题材片也能够吸引大量观众，因其场面壮观，观众比较熟悉故事背景，经典的历史事件也往往能够深入人心。而好莱坞大片能够打破观众的日常思维和视角，能够深深地把观众吸引到故事中，在想象中遨游。目前，国内的电影缺乏的正是具有独特视角、独特科技、独特思维的大片类型。目前，国内电影产业在技术、思想领域与好莱坞还有较大差距，因此，这类电影往往由好莱坞进口片所“垄断”。

  除以上特点外，高票房影片还有另外一个关键点，即导演、演员大多为炙手可热的当红明星，有较高的品牌影响力，影片在制作上也体现了较高的拍摄水平和演出水平。截至2015年9月，国内总票房排名前40电影情况见表2。

  尽管高票房成为电影板块个股上涨的主要推动力，但是，未来对电影行业的投资思路需要改变，电影板块个股可能不再是仅仅拍个大片就能上涨那么简单。随着市场逐渐变大，个股市值也逐渐增加，单个电影的票房对很多公司业绩和股价的弹性已经不是很大。

  需要特别注意的是，一家市值很大的公司，如果能够持续投资高票房电影，将具有比较稳定的投资价值；如果不能，则只能享受行业平均增长红利，且需承担票房波动风险，适合作为行业配置标的；一家市值不大的公司，如果出现高票房电影，则重点要看这部电影的持续性；此外，还有一些通过转型或者重组而来的公司，也值得期待；如果国内电影能够在题材上突破，出现类似《阿凡达》之类的电影大片，则投资这类影片的公司应该首先获得资本市场的青睐。

  个股看点

  当前在A股市场，对电影概念股可以大致分为以下三个类别。

  院线领域：将充分享受行业的高速增长，是配置电影概念股的首选领域。无论单部电影票房情况如何，只要电影行业整体票房收入增长，最终的出口都在院线。所以，院线无论如何都会享受电影行业的高增长。

  大型影视公司：经历过行业爆发期，目前已进入稳定增长期。密切关注公司电影出品量和单部电影的票房量，若没有特别多的出品量和超级票房的大片，公司业绩的弹性已经不大，是机构配置的首选。

  转型公司或小型影视公司：从无到有，弹性较大，存在单部影片对公司业绩提升很大的可能。密切关注这些公司的战略以及投资大片的动向，提前布局，容易获得价值重估带来的投资机会。

  其中，值得特别关注的个股如下：

  北京文化（000802）：公司战略就是转型，因为只有转型才是公司的出路，公司的原有业务已经举步维艰，增长乏力。2013年年底，公司转型进入影视行业，以1.5亿元收购北京光景瑞星（摩天轮），2014年参与电影《心花路放》和《同桌的你》两部影片投资，带来约2.3亿元收入。

  摩天轮后续的电影投资值得期待，是公司股价上涨的催化剂。2014年，公司定增募集资金33亿，大股东变为生命人寿，利用募集资金收购世纪伙伴、浙江星河、拉萨群像，增资艾美影院，在电影产业链已经实现全面布局，未来或成为大影视公司。目前，单部高票房电影收入超过10亿元已稀松平常，超过20亿元也不足为奇，所以公司继续出品高票房影片仍值得期待。另外，相对光线传媒433亿元的市值，北京文化100亿元市值仍有上升空间。

  万达院线（002739）：主要从事院线运营与投资，采取资产联结、连锁经营模式开展业务，在国内扩张速度较快。主要特点：一是开启行业并购整合，加大连锁影院并购力度，提升公司国内票房市场份额，持续寻求海外并购及投资机会，打造全球最大的电影院线运营商；二是积极开拓延伸业务发展，增强公司竞争实力，打造“会员+”电影服务生态圈，截至2015年6月末，公司会员数已突破4000万人，较2014年底提升了53.8%，拥有全球最大的电影会员体系。2015年上半年，公司新开业影城9家，新增银幕78块，截至2015年6月30日，公司拥有已开业影院191家，银幕1694块，票房收入、市场份额、观影人次连续六年位居全国首位。

  有些观点认为，院线经营属于重资产业务，受新媒体视频挤压，增速或遇瓶颈。但是，院线构建了体验式娱乐消费的重要组成部分，在政策推动、旺盛观影需求拉动及新观影技术快速渗透下，院线运营不会受到网络市场太多挤压，未来有望持续保持与电影票房同比例增长。

  唐德影视（300426）：精品电视剧业绩贡献稳增，电影电视栏目有望成为业绩增长亮点。当前，电影占公司营收比例极低，整体收入不大，存在较大弹性空间。公司市值80亿左右，相比行业龙头。具有较大增长空间。2015年，唐德影视除继续为《饥饿游戏3：嘲笑鸟（上）》做宣发外，下半年将有《绝地逃亡》择期上映，该片由唐德及美国EXCLUSIVE MEDIA联合拍摄，由范冰冰、成龙及海外影星主演，公司投资占比45%。

  新文化（300336）：业务形态以电视剧为主，布局电影、院线和广告。当前，单部大片对公司的收入弹性较大，因公司收入仅有6亿元左右。公司的电视剧业务在全国处于优势地位，以电视剧为核心辐射其他内容业务。目前，公司拥有2家电视剧制作公司及9个工作室，通过并购凯羿影视，布局电影发行制作，参投电影《一生一世》和《绝地逃亡》，收购兰馨影业进入电影院线等，这些动作都增强了公司业务的广度与深度。

  （研究员：洪新星）

  洪新星/制表 彭春霞/制图