证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 桂衍民

  定价机制、分道审核、业绩对赌——这三个词已然成为当前并购重组业务中的热词。

  日前，一份来自投行圈的保代培训纪要在市场上流传。投行人士证实，该纪要的确是刚刚举办的保代培训内容。至此，保代培训已经连续三期聚焦并购重组业务，而前两次培训内容与此次流传出来的内容也大同小异。

  发股购买资产

  定价机制日趋灵活

  据投行人士介绍，今年以来的三次保代培训中，并购重组审核在定价机制上一直是重点，而如何定价也是投行承做并购重组业务时常见难题。

  不过，随着相关规则修订实施后，定价难题已获得较大改善。据悉，以前上市公司发股购买资产，定价机制单一，即上市公司停牌公告前20个交易日股票均价，如果是上市公司破产重组则需采用协商定价机制。

  但如今的规则已根据市场化原则进行了较大改变，上市公司发股购买资产定价，不再局限于停牌前20个交易日股票均价，还可以是60个交易日股票均价，也可以是120个交易日股票均价，而且上市公司还可以根据需要打九折。

  同时，还新引入了根据股票市价重大变化调整发行价的机制，取消了上市公司破产重组协商定价机制。支付方式上，不用再局限于现金和普通股支付，还可以发行优先股、定向可转债、定向权证进行支付，而且鼓励并购基金等多种融资工具的使用。

  为进一步市场化，监管部门取消了并购重组中此前要求的与现有主营业务的协同效应，取消向非关联第三方购买资产的业绩补偿要求。并鼓励交易双方经协商签订符合自身特点、方式更为灵活的业绩补偿协议，并取消发行股份比例、金额等限制。

  此外，对所购买的资产估值也做了对应的修订，明确资产定价可以将资产评估结果作为定价依据，也可不以资产评估结果作为定价依据，其他估值定价方式只需履行规定的程序即可。为了保护投资者利益，对定价显失公允导致上市公司、投资者利益受到损害的行为，监管部门也新增加了监管措施和处罚条款。

  简化分道制审核流程

  自2013年10月起，并购重组分道审核已开始实施，不过在实际操作中，上市公司选择此通道的微乎其微。

  在此次保代培训会上，来自监管部门的培训师多次提及分道审核。此前，所有上市公司并购重组有且只能走单一流程，但现在上市公司可以根据项目评价结果选择审核通道。

  同时，为增加并购重组透明度，自2013年10月8日并购重组审核分道制开始实施以来，证监会在定期公布的“上市公司并购重组行政许可申请基本信息及审核进度表”中，分道制审核类型都在其中公示。

  上述培训师透露，下一步，监管部门将视实施进展情况，不断完善分道制方案；根据有关部门确定的推进兼并重组重点行业，动态调整支持的行业类型。

  据悉，分道审核主要是对于优质并购重组申请豁免，直接上并购重组审核会，进一步缩短审核周期。除分道审核外，监管部门也在不断对并购重组进行流程简化、提升审核效率。对于涉及多项许可的并购重组申请，实行“一站式”审批，即对外一次受理、内部协作分工、归口一次上会、核准一个批文；依照规定，发行股份购买资产的审核时限为3个月，现在已将平均时间压缩至20个工作日左右。

  投行人士介绍说，根据对培训会议内容的理解，并购交易的审核理念逐渐由过去对作价、交易的实质性判断向放松管制转变。尤其对于经过交易各方充分博弈后的产业整合而言，核心监管理念是加强信息披露，通过完善公司的博弈机制，发挥小股东在过程中的参与权，保证定价和交易过程的程序正义。

  并购重组项目

  多数有业绩对赌

  另一个并购重组业务中的热词就是“业绩对赌”。2014年3月，国务院《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》正式下发，其中明确提及“兼并非关联企业不再强制要求作出业绩承诺”，也就是通俗意义上的“业绩对赌”松绑。

  此前，上市公司并购重组都要求提供标的资产的盈利预测报告；发行股份购买资产以及应提交并购重组委审议的其他重大资产重组方案，还需提交上市公司备考盈利预测报告。如果限定期内业绩未达标，承诺方需以现金形式进行补偿。

  现在上市公司在并购重组中，已不再强制要求进行盈利预测并出具盈利预测报告，但强化了管理层讨论与分析的信息披露要求，业绩补偿方式也可以实现多样化。

  不过，来自投行业务的信息显示，当前的并购重组项目中，90%以上其实都存在业绩对赌。“业绩对赌已成为市场化行为，由上市公司自行选择。”深圳某投行人士称，这也是市场化发展的选择。

  同时，对于存在信息披露违规的，监管部门也明确了处罚具体措施，将此前“原则要求不得损害投资者权益”具体为：承诺赔偿因虚假披露造成的伤害引导建立民事赔偿机制，要求上市公司股东严格履行股份不转让承诺，股东大会网络投票时中小投资者单独计票，并增加了重组摊薄每股收益的填补回报措施。