证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 吴家明

  美国证监会刚刚着手调查科技初创企业估值问题，移动支付公司Square就“中枪”。Square确定的首次公开募股（IPO）价格最终为9美元，公司估值仅26.6亿美元，较前一轮融资时的估值还低数十亿美元。

  棘轮条款成普遍现象

  9美元意味着Square选择了低于IPO定价区间的价格上市，还远低于去年摩根大通、私募基金Rizvi Traverse等投资Square时支付的每股15.46美元。此前，Square披露的IPO定价区间为11美元至13美元，估值约42亿美元，而这已经比最近一轮非公开融资投资者给予的估值低数十亿美元。如今，按9美元发行价计算的市值仅为26.6亿美元，较Square最后一轮融资时60亿美元的估值缩水56%。

  据悉，Square的最后一轮融资设定了棘轮条款（Equity Ratchet），这也就意味着如果发行价未达到特定数值，投资者能够获得额外的股票补偿。由于在参与Square最后一轮融资时，投资者寻求获得20%的投资回报，意味着Square的发行价至少应达到18.56美元。因为最终发行价仅为9美元，所以Square需要向投资人补偿1030万股股票。

  除Square之外，云端文件分享和管理服务公司Box和旅游搜索引擎Kayak在最后一轮融资中也设立了棘轮条款。有分析人士表示，当估值超过10亿美元的科技初创公司在进行融资时，都倾向于向投资者提供某种形式的棘轮条款。未来几年中，如果科技初创公司的发行价满足不了最后一轮投资者的要求，那么兑现棘轮条款将会成为普遍出现的问题。风险投资公司Charles River Ventures合伙人格尔表示，棘轮条款能够保护最后一轮参与融资的投资者，但是科技初创企业的员工和早期投资人却会因额外的股份而让持股被稀释。

  明星光环惹祸？

  Square创立于2009年，由推特首席执行官多西创办，其目标是帮助移动设备用户接受信用卡支付。数据显示，今年前9个月Square的净亏损达到1.32亿美元，较去年同期的1.17亿美元有所扩大。

  作为华尔街和硅谷的宠儿，41岁的多西已经将两家公司推上资本市场，无疑是商场上的人生赢家，但正因为如此，Square上市却引发了资本市场的担忧。有分析人士担心，由于双重CEO的身份，投资者和分析师很担心他是否有能力同时运营两家公司。在购买新科技股的现则上，投资者已经变得极其挑剔，尤其是对那些尚未实现盈利的公司以及“双重CEO”这种特殊情况。

  Square同样也是新兴金融技术公司的代表，如果此类公司的首次公开招股继续踉踉跄跄，估值无法超过风投公司在它们最后一轮融资时的估值，那么投资者势必在未来科技初创企业进行IPO时变得更加吝啬。

  确实存在泡沫？

  Square是今年最受期待的科技股IPO之一，对于整个美国科技行业来说，Square下调发行价是令人失望的决定，可能意味着科技股IPO市场步入长期的下行阶段。有美股投资者表示，Square的估值随着上市的临近逐步趋于理性。与此同时，公司创始人多西的“明星”光环也在逐渐隐去，这些都对Square的上市构成不利因素。

  无独有偶，美国约会软件Tinder母公司Match集团昨晚也在纳斯达克上市，公司股票发行价为12美元，此前定下的发行价区间为12至14美元，股票实际发行价为区间下限。

  总体来看，创立6年的Square完全符合一家科技初创企业的特征：高速增长同时还未实现盈利，与许多“独角兽”企业的情况类似。现在，投资者往往用“独角兽”来形容估值10亿美元以上的科技初创企业。以投资硅谷早期科技类项目为主的风投机构Eastlink资本创始合伙人Steven Xi对证券时报记者表示，硅谷的一些项目估值确实很高，如果现在进行公开上市，30%到50%的项目会被打折。