证券时报多媒体数字报

  从1月15日起，央行在不到两周时间里，通过逆回购、SLO、SLF、MLF等政策工具向市场投放了约1.7万亿元流动性，央行操作中短期货币工具力度之大、释放货币数量之多，实属罕见。

  通常，上海银行间同业拆入资金紧张或拆放利率上涨，就被认为是整个市场流动性短缺重要标志，央行往往会据此采取降低存款准备金率或中短期货币操作工具等手段，向银行释放流动性，以达到两个货币调控目标：一方面，直接增加市场流动性，解决银行间市场流动性不足，以免引发“钱荒”，维护流动性稳定，解决实体经济融资难问题；另一方面，通过增加市场流动性，维护货币市场利率基本稳定，进而引导银行间货币市场利率下降，最终推动整个社会融资成本下降，解决实体经济融资贵问题。

  本来，央行可以通过降准来达到上述目的，且社会各界对此有所期待，可央行却偏偏有意拖延不用，这是何意？众所周知，降准与中短期货币操作工具，虽都是数量化货币政策工具，但降准是比较长期的货币政策工具，而无论MLF中期借款便利、还是SLF短期借款便利，都属中短期流动性安排。因此央行使用短期货币流动性安排工具，既体现了央行货币调控的灵活性、针对性和有效性，也蕴含着深意。

  春节之后经济走势尚不明朗，过完年之后，货币市场究竟怎么样，其实大家都没底，为稳妥起见，央行在运用货币政策工具上留有“余地”；而且春节期间对流动性需求具有明显季节性，春节之后不少资金就会回笼。显然，通过中短期方式来稳定市场利率，既能投放流动性，也能随时通过MLF和SLF到期回收流动性，央行会大大提高调控货币主动权。

  而如果一旦再次降准，短期内不会把释放的流动性收回去，会使得整个市场流动性过于宽松，这在某种程度上加大了国际市场对人民币汇率贬值的预期，从而再次加剧人民币汇率市场动荡，无论对人民币国际地位提高、还是对中国资本市场稳定都将形成不利影响，这不得不使央行更加谨慎地实施降准。

  目前市场流动性总体充裕。再者，存款利率市场化改革之后，存款基准利率和实体经济关系在不断减弱，就是说银行间资金市场利率下降并不能传导给实体经济，使实体经济融资成本直接下降，尤其过多的流动性也并不能真正注入实体经济，达到缓解实体经济融资难之目的。央行在降准中也是充分考虑到这一因素的。

  目前央行在执行货币调控政策上，始终盯住两个目标，一方面要保持银行体系流动性合理充裕。另一方面又要防止流动性太过宽松会对人民币汇率造成较大压力，形成负面冲击。短期货币工具即便有助于两个目标实现，但仍具有较大局限性，终归只是权宜之计，因为随着外汇占款大幅减少趋势短期内难以迅速扭转，加上春节临近，现金需求增加、税收上缴带来财政存款上升以及1月信贷投放较多等因素共同影响，市场流动性仍有趋紧压力；且SLF等工具对准备金率并不是完全替代的，加上短期货币操作工具需商业银行付出成本，远比不上降准无成本资金，央行春节之后下调存款准备金率的可能性依然较大。