证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 孙璐璐

  一季度经济实现“开门红”，金融和社会融资领域同样强劲发力。央行昨日公布的统计数据显示，一季度社会融资增量和新增信贷大幅增长，是支持经济驱动的重要原因，3月新增信贷和社会融资增量等数据再度大超市场预期。

  中国式杠杆转移

  今年1月新增信贷巨量增长，2月出现短暂回调，3月再度超预期增长。数据显示，3月新增信贷1.37万亿元，较2月的7266亿元大幅增长，也高于市场此前预期的1.1万亿元。

  从贷款结构看，中长期贷款占全部信贷的比例为69%，连续7个月占比超过六成。其中，非金融企业中长期贷款为5078亿元，占企业贷款的比例高达76%，连续3个月增长。居民中长期贷款为4397亿元，仅次于今年1月份，为历史次高值。

  民生证券固定收益分析师李奇霖称，企业中长期贷款高增长，是因为3月底专项基础设施建设基金项目集中配套贷款，加上各类过去两年储备的大项目集中上马，公共部门加杠杆，基建稳增长托底的趋势仍在延续。居民中长期贷款高增长与房地产销售改善直接正相关，反映出居民部门加杠杆，房地产去库存延续；当然，房地产销售回暖也直接带动开发商加紧开工进度，带动融资需求回升，对企业部门信贷高增长亦有贡献。

  中金公司分析师陈健恒称，今年前3月固定资产投资累计同比增长10.7%，好于市场预期，这主要就来自基建和房地产等支撑。其中，3月基建投资同比增速从前两个月的15.7%升至22%，商品房销售面积同比增速从前两个月的28.2％升至37.7%。

  今年一季度由基建和房地产拉动的经济增长，实则反映出的是“中国式的杠杆转移”。李奇霖分析称，需求羸弱会导致企业部门被动加杠杆，再融资引发的滚动债务积累会吞噬资产负债表，维系企业的高债务必须要依赖企业收入端的改善。因此，企业高杠杆对手方只有公共部门和居民部门，恰好这两者也有加杠杆的空间，存在着杠杆转移的可能性。

  “公共部门加杠杆对应的就是基建投资的扩张，居民部门加杠杆对应的则是房地产去库存和房地产开发投资的回暖。”李奇霖说。

  3月除新增信贷规模超预期外，社会融资增量同样发力迅猛，当月新增社会融资规模2.34万亿元。分项来看，表内外融资、直接融资全线回升。其中，企业债券融资规模创历史新高，达到6954亿元，较1月的历史高值增长52%，接近2015年月度均值的3倍。

  经济小阳春

  可持续性存疑

  虽然一季度新增信贷和社会融资表现抢眼，但这种靠信贷驱动的经济“小阳春”的可持续性也令市场疑虑。招商银行资产管理部高级分析师刘东亮称，考虑到一季度信贷和社会融资数据的大规模增长，信贷对经济的驱动仍将继续，预计二季度将是年内经济和通胀的高点。然而，经济的可持续性和信贷高增长的可持续性是需要关注的问题。

  “目前经济企稳仍然是靠基建、房地产的刺激，经济的内生动力不强，地产限购政策会导致此轮地产周期的推动作用低于预期。预计三季度后经济会再次转为下行，小阳春不会持续太久。”刘东亮称。

  陈健恒也称，市场的分歧不是在于经济是否好转，而是这种好转的质量和持续性。从供给侧改革无缝切换到需求侧刺激，虽然获得了经济的阶段性改善，但经济结构改善和经济回升的长期持续性依赖的是改革，而不是短暂的旧模式下的刺激。因此，未来改革的推进仍至关重要。

  “3月份房地产和基建的强度高于预期，但也在某种程度上存在透支的现象，未来回落的可能性也会越大。预计房地产和基建增速将在下半年放缓，届时还需货币政策放松以及财政加快支出，以稳定经济动能。”陈健恒说。