证券时报记者 许岩

  近日，国际信用评级机构标准普尔将中国主权信用评级由AA-下调至A+。相较于标普的草率，更多国际机构则是选择基于中国经济的表现给出合理评价，进入9月份，亚洲开发银行、经济合作与发展组织就年内再次上调中国经济增长预期。

  今年以来，尤其是进入下半年之后，多家国际机构对中国经济的态度明显趋于乐观，已有IMF（国际货币基金组织）、亚洲开发银行、摩根大通、野村证券、渣打银行、花旗银行等10余家国际机构上调或多次上调中国经济增速预期。在对中国经济前景预期改善的同时，外资机构也开始唱多中国股市。

  当然，多家国际机构转变看多中国经济并非偶然——

  经济数据真实可见：2013年至2016年，我国国内生产总值（GDP）年均增长7.2%，高于同期世界2.5%和发展中经济体4%的平均水平，对世界经济增长的平均贡献率已达30%以上，超过美国、欧元区和日本贡献率的总和。2017年上半年依然延续稳中向好的态势，GDP实际增速达到6.9%。

  向好趋势无可辩驳：伴随着供给侧结构性改革的深入推进，新动能正在不断形成和扩张，工业由老化供给向中高端转移，经济增长模式中“服务+消费”进一步成熟，中国经济增长含金量不断提高。

  证券时报专家委员会委员、国家统计局中国经济景气监测中心副主任潘建成在接受证券时报记者采访时表示，从长的视野来看，近十年来，季度GDP增长经历了三个发展阶段，金融危机后经历了一个深V走势，2012年中国经济开始温和回落，2016年经济止住了下行，改变了持续下滑态势，并且开始温和回升。经济更加健康，结构更加优化，新动能在增加。

  从担忧“硬着陆”

  到“看涨中国”

  到今年6月末，我国GDP增速已经连续8个季度保持在6.7%～6.9%区间。

  事实上，多年来，伴随着中国经济的稳步发展，类似中国经济“崩盘论”“硬着陆”等言论不绝于耳。2010年以前，中国经济一直保持两位数增长，2011年下半年以后，受欧洲主权债务危机蔓延影响，中国经济增速出现回落，年度经济增速从2011年的9.3%回落到2012年、2013年的7.7%，中国经济告别高速增长期。

  中国经济增速放缓，随之而来的唱空中国经济的声音不绝于耳。

  自2010年开始，国际经济学界与投行预测中国经济即将在未来两年“硬着陆”的言论甚嚣尘上。因准确预言美国次贷危机而名声大噪的“末日博士”努里尔·鲁比尼曾在2010年预言“经济增长低于8%，通货膨胀率持续一年高于5%，中国经济就会出现“硬着陆”，时间很可能是在2013年。”期间，包括索罗斯、法兴银行等，都在不断唱空中国经济。

  2013年5月，标普、美银美林、渣打、荷兰国际、摩根大通等多家国际投行都宣布下调2013年中国GDP增速预期至8%以下。美银美林当月公布的调查显示，中国经济增速放缓已成为除欧元区危机外的第二大风险来源。2014年，瑞士银行、美银美林也发布报告，预测中国经济“今年有可能‘硬着陆’”。

  他们的逻辑是：中国经济的引擎——投资和出口一直运转得不太正常，出口一直在减速，投资主要靠信贷拉动，消费又跟不上。经济增长开始减速，但如果减得太厉害，就如飞行速度过低而失速，飞机就会从天上掉下来。

  2015年开始到2016年年初，外界预测中国经济将“硬着陆”的声音达到了高潮。这段时间，包括金融大鳄索罗斯在内的一些重量级人物，以及不少国际机构，又开始对中国经济表示出忧虑情绪，甚至明显看空。以金融巨鳄索罗斯为代表，在2016年多次唱空中国。

  然而，即使是并不被全球市场看好的2015年，中国经济仍实现了6.9%这一令世界绝大部分国家难以企及的发展增速。2016年前3季度GDP增长6.7%，更有力地回击了外界对于中国经济“硬着陆”的质疑。

  中国经济的企稳回升无疑是最好的证明，“硬着陆”的言论不攻自破，国际机构的观点也纷纷转向。2016年10月上旬，摩根士丹利就将2016年、2017年中国GDP增速预期从此前的6.4%和6.2%分别上调至6.7%和6.4%，瑞银集团也小幅上调中国2016年GDP预期至6.7%。

  到今年上半年，中国GDP增长已经连续8个季度保持在6.7%～6.9%区间。

  知名经济学家、耶鲁大学高级研究员史蒂芬·罗奇此前撰文指出，中国第二季度6.9%的经济增速远高于国际预期。韧性十足的中国经济再一次令一些人的悲观论调落空。长期以来，悲观主义者一直以看待本国经济的方式来看待中国经济，预测人士总是忍不住把受到危机重创的主要发达经济体的结局强加到中国头上，这种做法在过去是错误的，现在也同样是错误的。

  今年以来，IMF（国际货币基金组织）、渣打银行、花旗银行、野村证券、世界银行、亚洲开发银行、普华永道等多家国际机构对中国经济给予了正面评价，纷纷上调增长预测，其中，IMF已连续3次上调中国经济增长预期，最新的一次上调将中国今明两年经济增长预期分别上调0.1和0.2个百分点，至6.7%和6.4%。

  经合组织发布报告称“中国经济增长依然强劲”；彭博社援引多项经济指数表示“中国经济动能越来越强”；高盛亚洲股票团队将中国股票评级提升为“增持”；摩根士丹利的报告更直白地起了这样的标题——《我们为什么看涨中国》。

  债务风险整体可控

  债务风险，这一直是国际机构唱空中国的重要论据之一。

  不可否认，近年来，在我国经济增长放缓的同时，总体债务规模增长较快，全社会杠杆率持续攀升，近日国际信用评级机构标准普尔将中国主权信用评级由AA-下调至A+，也是基于此借口。

  标普以信贷增速过快、债务负担过重为由调降中国主权信用评级，称中国地方政府融资平台仍在举债支持公共投资，未来债务偿可能动用政府资源。

  早在2011年，国际评级机构穆迪就曾表示，中国国家审计署可能低估了银行对地方政府债务的风险敞口，而低估金额可高达人民币3.5万亿元。中国银行体系的经济性不良贷款可能会达到总贷款的8%～12%。

  不可否认，在前几年地方融资平台的确暴露出地方政府大幅扩张债务的风险，但这种风险是可控的、可解决的。

  党的十八大后，我国对影子银行、地方政府债务等问题的治理就已开始。2015年底提出的“三去一降一补”，依然是对前期治理影子银行、地方政府债务等问题的延续和深化。自2016年起，中国金融系统广泛开展金融领域去杠杆、防风险的自查自纠已初见成效。

  截至2016年底，中国政府债务负债率为36.7%，低于欧盟60%的警戒线；2017年中国政府赤字率拟按3%安排，与欧盟的标准一致，两个指标均低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平，风险总体可控；与发生债务危机时希腊12%的赤字率、110%的债务余额水平不可同日而语。

  2017年中央金融工作会议强调指出：服务实体经济、防范系统性金融风险、深化金融改革、加强金融监管协调，明确要“推动经济去杠杆”，“把国有企业降低杠杆率作为重中之重”，显示了我国金融去杠杆的决心，并取得了一定成效。

  国际清算银行数据显示，中国总体杠杆率截至2016年末为257%，同比增幅连续3个季度下降。中国企业负债也改变了上升的趋势，2016年末非金融企业杠杆率为166.3%，连续两个季度环比下降或持平。

  同时，加强地方债管理。2011年10月20日，经国务院批准，上海市、浙江省、广东省、深圳市开展地方政府自行发债试点。经国务院批准，2014年5月21日，上海、浙江、广东、深圳等10省市试点地方政府债券自发自还。2014年8月31日通过的新修订《预算法》，赋予了地方政府依法适度举债的权限。

  地方政府杠杆率也由升转降。中国社科院国家资产负债表研究中心数据，地方政府杠杆率从2016年末的22.7%下降到2017年一季度的22.0%。

  对于中国国内债务风险的控制，其他国际机构有着不同于标普的观点。高盛集团此前发布报告表示，随着上半年中国经济去杠杆进程持续推进，总体债务增速进一步放缓；同时，去年四季度以来的经济企稳改善了企业营收状况，中国企业今年债务违约率较2016年大幅下降。

  瑞银集团的观点认为，“标普的调整并不代表全球投资者对于中国经济的看法，相关评级调整远远滞后于中国国内环境的变化和发展。”瑞银集团此前也发布报告表示，在当前经济增长压力降低的时间窗口，中国政府未来将持续推进金融领域去风险和去杠杆进程。

  房地产调控效果显现

  众所周知，房地产对中国经济的影响很大。房地产市场不仅是中国民众、政府关切的话题，也是国际各大机构深切关注的对象，更是此前唱空中国经济的重要论据之一，主要包括担心未来房价大幅下跌带来银行坏账，或者担心房地产市场下跌引发宏观经济波动。

  2011年4月，穆迪将中国地产业评级从“稳定”下调至“负面”，预计中国一线城市和多数二线城市的住房合同销售额平均降幅在25%～30%。2012年5月24日，穆迪又发布报告称，受高水平短期债务及现金余额偏低影响，许多中国房地产开发商的流动性状况自2011年12月开始出现恶化。

  而中国指数研究院的数据显示，2011年，全国商品房和住宅销售均价同比上涨6.8%和5.7%，经过调控之后的房价趋于稳定并出现下降趋势，成交量在持续多个月低迷后已出现升温迹象，开发商的资金流仍保持一定增幅等。

  有趣的是，尽管标普以及国外投行等在共同唱空中国房地产业，但外资却在做多中国房地产业。同期的商务部数据显示，2011年1～6月份的境内房地产开发企业利用外资同比增长速度更是突破75.5%，成为2008年以来的同比最高值。

  随着2014年房地产指标放缓，各大国际机构一齐转向看空阵营，对房地产市场展开了多轮“轰炸”。 包括摩根士丹利、法兴银行、野村、瑞银等机构称，中国房地产市场面临转折点，中国楼市在未来数个月内将出现销售、平均售价均趋恶化的情况。但事实确实并未如各大机构所预期。

  不可否认，中国房地产的过度繁荣，在经济中占比较大，确实存在隐患和风险：房地产风险主要源于对耕地的破坏和占用；金融杠杆过大；资源配置的浪费；土地财政的畸形。

  但我国政府目前已经在尽一切可能全力防止房地产风险，积极引导这个行业向着更为健康的一面发展，具体的措施包括限购、限贷等。调控以来房地产市场呈现销售逐步降温、房价增速放缓之势，并未出现“大起大落”。

  易居研究院智库中心研究总监严跃进接受证券时报记者采访时表示，很多国际机构唱空带有两种心态：第一种是恶意心态，其对中国房地产市场的稳定发展不光有“羡慕嫉妒”还有“恨”，所以评级机构在评级方面就不会有公平性。第二种是测量的标准和尺度不一样，很多喜欢用金融指标来衡量中国房地产市场的发展情况，但实际上当前国内房地产市场方面，城镇化率、购房自住面积等都还在低位，这几个指标依然是可以保证房地产市场的健康发展，局部风险也是可以消化的。

  但是近两年，外资机构对房地产唱空声音渐渐变小。特别是去年年底中央经济工作会议明确了“房子是用来住的，不是用来炒的”的定位，综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫，又防止出现大起大落。

  “当前调控效果积极显现，局部区域还需要强化管控，整体上说不存在有系统性的、灰犀牛式的房地产金融风险，但对于住房背后的新情况和新问题需要不断研究，比如说住房分配和近期的限售等政策。”严跃进指出。

  去产能取得阶段性成果

  2008年全球金融危机全面爆发后，为了防止经济快速下滑，中国政府启动了4万亿投资刺激计划扩大新增产能，进而加重了产能过剩。中国经济长期依靠政府主导的大投资模式导致的产能过剩，不仅成为经济发展的“隐形炸弹”，更成为国际上唱空中国经济的新靶子。

  2014年1月31日，国际知名评级机构标普公司发表题为《投资过剩：中国高风险；澳大利亚、加拿大、法国和多数金砖国家中等风险》的报告，将各国投资与GDP的比率与实际GDP增幅做比较，然后划分风险等级，中国是唯一一个属于高风险类别的国家。

  其背后的逻辑也说得过去：投资导向型的增长带来大量产能过剩以及僵尸企业，这都可能导致金融系统大规模坏账。

  当时，中国确实存在产能过剩的问题，主要体现为钢铁、水泥、汽车等与房地产相关行业的产能过剩，也包括造船、电解铝、煤炭、化工等高污染、高能耗的重工业。以钢铁行业为例，2012年～2014年，全国重点钢铁企业利润率均在1%以下，远低于工业企业平均利润率。2015年钢铁全行业更是全部亏损。

  2015年年底提出供给侧改革，去产能，用供给侧改革化解过剩顽疾。随着供给侧改革的不断推进，2016年底以来我国钢铁、电解铝、玻璃、水泥、造船等部分传统产能过剩行业的产能利用率纷纷触底或回升。与此同时，制造业投资也呈现企稳迹象。

  2016年钢铁全行业实现扭亏，2017年钢铁全行业大幅盈利，使供需逐渐回归平衡。钢铁上市公司2017年的半年报更是迎来了久违的全行业效益大增的局面。从净利润总额来看，28家上市钢企归母净利总额215亿元，同比去年的37.14亿元增长幅度近5倍。

  通过供给侧改革实现钢铁行业盈利脱困，同时，消除了银行坏账风险，防范系统风险发生。通过带动上下游相关产业复苏，企业杠杆也逐渐降低。

  国际机构对中国经济的产能过剩问题也发生了改观。摩根大通新兴市场和亚太地区资产配置团队负责人Ayaz Ebrahim去年就曾表示，产能过剩方面，中国政府在煤炭和钢铁行业已经展开了去产能工作，这是近20年来中国经济中最重要的转变。