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  证券时报记者 罗克关

  虽然登陆纳斯达克首日不幸破发，但这显然并非号称“中国商业信贷公司”（纳斯达克简称：CCCR）的鲈乡小贷的完整处子秀，其股价在上市次日暴涨94.84%，成为近年来罕见的通过境外资本市场融得股本的境内非金融贷款公司样本。

  这一首日破发的破冰之旅，其中有不少值得借鉴的大胆突破。

  首先在于小贷公司股本来源的突破。国内小贷公司受限于经营杠杆，运营资金大多数情况下只能来自股东投入的股本。在不少省份，小贷公司的融入资金与股本占比虽然一度被允许放大至1比1，但拆入资金的高成本同样成为负担。因此做大业务的唯一途径只能是增资扩股，但新问题又接踵而至，如何确保每次都能协调发起股东按比例继续出资？如果股东不愿意再掏钱，是否有其他渠道维持公司资本增长？

  鲈乡小贷的模式完整解决了这一问题。按照其在纳斯达克交易所披露的招股文件，16名原始股东出资占CCCR股本的62.1%，新股发行前进入的投资者占比14.8%，新的公众投资者占比23.1%。这家公司通过一系列的控股关系，全资控股无锡鲈乡信息科技咨询有限公司（简称WFOE）。

  WFOE的唯一雇员即为鲈乡小贷董事长秦惠春，并与鲈乡小贷签订VIE（协议控制），拥有对鲈乡小贷完整的经营管理权限，并向其输出管理。而作为回报，鲈乡小贷必须向WFOE支付等同于每年100%的净营业收入作为对价。有了这一层控制关系，CCCR在纳斯达克所净募资金将经由香港汇回国内，由鲈乡小贷股东共同支配，用于增加鲈乡小贷注册资本，以支持公司扩大放贷能力。

  原本受局限的增资扩股瓶颈，就此得以打通。一方面，CCCR与小贷公司之间的股权控制安排可以在不打破鲈乡小贷现有股权结构的情况下筹集新资本；另一方面，鲈乡小贷股东之间由此形成共同体，增资扩股很大程度上可以共同进退，降低协调成本。

  其次，类似的安排也正式将发起人与公司的经营业绩捆绑在一起。以鲈乡小贷董事长秦惠春为例，其控制的Yu Ji Investment Ltd.是CCCR的16名原始发起股东之一。除此之外，CCCR的高管人员与鲈乡小贷高管层也几乎如出一辙。这意味着，不但鲈乡小贷的原始发起人能够通过CCCR享有鲈乡小贷发展的经营业绩，而且并不持有股权的高管可能也由此获得分红。

  反观国内上市与非上市金融机构的股权安排，类似的高管激励举措可以说绝无仅有。长久以来，由于金融机构涉及国有资产问题，高管的股权激励安排通常被视为“禁区”，但在主要由民营资本发起的小贷公司中间，“禁区”能否被打破？鲈乡小贷的做法至少给出了探索路径。笔者以为，这种安排将在很大程度上有助于鲈乡小贷控制自身的资产质量，因为高管们玩的都是自己的饭碗和身家。

  最后，CCCR与鲈乡小贷之间控股安排，也为下一步公司异地扩张埋下了伏笔。CCCR招股书中表述明确，公司募集资金除向鲈乡小贷增资扩股外，另外一个用途即为并购新的小贷公司。这对于鲈乡小贷来说也是必然之举，因为跨区域的发展可以规避资产地域性集中带来的风险。而最关键点在于，由于打通了股本筹集的通道，未来CCCR的扩张是值得期待的。

  事实上，早在两年前已经有香港上市公司以类似的方式拓展境内小贷市场。前深发展银行副行长刘宝瑞去职之后，就转身成为香港上市公司中国国际金融行政总裁，并亲自主导该公司在境内小额贷款公司网络的筹建。现任广州花都万穗小额贷款公司董事长的张化桥，亦通过香港上市公司民生金融涉足中国境内小额贷款业务。

  总而言之，鲈乡小贷的尝试，在很大程度上反映了当前县域以下金融市场的现状和机遇。曾经身为人民银行吴江市支行副行长的秦惠春显然也谙熟其中的潜力——因为CCCR的招股书中明确写道，“本公司所提供的贷款与服务，很大程度上弥补了中国大型商业银行无法顾及的中小企业信贷需求以及‘地下’金融市场放贷人高利率之间的市场空白。”

  所以，这或许就是这家小贷公司虽然遭遇首日破发窘境，但旋即赢得市场热烈认同的原因所在。因为这确实是一趟难得的破冰之旅。