证券时报多媒体数字报

  近期，央行负责人频繁释放推进利率市场化的信号。11月22 日，央行副行长潘功胜在中国金融会计学会2013年年会上表示，目前我国利率市场化改革已行进至关键时期，央行已制定推进利率市场化进程整体改革方案，将坚持建立健全以市场为决定性因素的利率形成机制，建立健全自主定价机制、形成较为完善的市场利率体系、健全中央银行利率调控能力。20日，央行副行长胡晓炼在《财经》年会上演讲时说，利率市场化改革将有完善金融机构自主定价、转变货币政策调控方式和放开存款利率管制三步。在条件基本成熟时，将择机放开存款利率管制，这是利率市场化的最终一步。19日，央行行长周小川在《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》辅导读本中撰文，也做了类似的表述。即近期着力健全“利率定价自律机制”，近中期“完善央行利率调控框架和利率传导机制”，中期“全面实现利率市场化”。

  今年7月，中国全面放开了人民币贷款利率管制，这是近年来国内利率市场化改革取得的重要进展。某种意义上说，放松利率管制，意味着中国政府可能并不打算通过传统的货币政策刺激经济，取而代之的是改革与结构调整。这符合中国经济结构性失衡的现实，也将使中国经济获得长期受用的改革红利。

  目前，中国货币市场利率、债券市场利率、外币存贷款利率已先后实现市场化，只有人民币存款利率有上限管理。也就是说，在利率市场化方面，今后改革剩下的问题在于如何推进存款利率市场化改革。由于放开存款利率管制的影响更为深远，所要求的条件相对更高，是利率市场化改革进程中最关键、也是风险最大的内容。因此，需要根据各项基础条件的成熟程度分步实施、有序推进。特别在其他相关基础制度，如存款保险和金融机构破产法还未建立起来时，存款利率的市场化需要更加谨慎。

  令人关注的是，作为存款利率市场化的关键产品，酝酿许久的大额可转让存单（NCD）可能很快就试点发行。中国人民银行副行长潘功胜11月22日在中国金融会计学会2013年年会上表示，近年来我国利率市场化步伐明显加快，在前期放开贷款利率管制后，近期将在银行间市场推出大额可转让存单业务。NCD的试点将按照央行此前所定的“先同业、后企业和个人，先长期后短期”的思路推进试点。这考虑到了近年来同业融资市场发展迅速，同业融资利率已经市场化的现实。央行计划在同业存单取得成功经验后，再发行面向企业及个人的大额存单。所谓大额可转让存单，指的是存款人在商业银行的存款证明，一般金额较大，利率参照市场利率浮动，存款期限长于活期。与其他凭证相比，NCD在到期日之前允许转让。这样，存款人能够以实际上的短期存款取得按长期存款利率计算的利息收入。从某种意义上说，NCD的试点是利率市场化中又一重要标志，其旨在给金融机构信贷产品定价提供参考。在近期推出银行间NCD业务的基础上，下一步还将扩大存款利率浮动区间，最终放开存款利率管制。

  不过，正如中国社科院刘煜辉教授所言，实现利率市场化远非存款利率浮动和减小利差等形式问题，而在于支撑利率市场化的经济条件、市场条件、监管条件和体制条件。如果体制不改，在放开竞争之后，当某家银行出现竞争失败时，还会由政府出面兜底。当前的困局根植于政府主导的资源分配体制，如果这些条件不改，利率市场化改革等要素改革很难取得实质成效。也就是说，改革的关键是要实质性突破金融垄断，厘清金融与政府的关系。

  当然，除利率市场化外，人民币汇率形成机制改革路线图也很清晰。在汇率市场化改革方面，周小川近日表示：有序扩大人民币汇率浮动区间，增强人民币汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定；进一步发挥市场汇率的作用，“央行基本退出常态式外汇市场干预”，建立以市场供求为基础，有管理的浮动汇率制度。

  周小川这一表述引起了市场的好奇和关注：“基本”退出常态式外汇市场干预是什么意思？代表央行今后怎样的改革方向？虽然周小川的这篇指导性文章没有提供改革的细节及时间表，但急于进入中国资本市场的投资者对他的言论迅速做出了回应。英国《金融时报》引述布朗兄弟哈里曼银行（BROWN BROTHERS HARRIMAN）的策略师的看法称，“从中国央行的视角看，目标已经明确了一段时间了”，但“尚未明确的是时间框架和中间步骤。这一切听上去给人以希望，令人鼓舞，但具体实施时间表仍不得而知”。交易员们相信，中国官方在推动经济再平衡、从出口驱动的增长转向消费拉动的模式之际，愿意容忍人民币汇率进一步走高。野村证券常驻新加坡的全球NDF主管斯图亚特·奥克利（STUART OAKLEY）表示，“中国央行不喜欢‘大爆炸’式的政策；他们的每一步都将是高度把握分寸和渐进的”。周小川文章所显示的政策调整，今后将会持续地影响市场。实际上，就在周小川的文章公布后，曾导致美元汇率短暂下跌，因为投资者猜测，如果中国要降低所积累的巨额外汇储备，美元这种储备货币可能会受到影响。分析人士认为，随着央行逐渐减少汇市干预，市场供求对汇率形成作用的增强，人民币对美元的交投会更加活跃，人民币汇率波幅和频率都会有相应的增加，2005年以来人民币汇率单边升值趋势有望终结。

  总之，中国金融业市场化改革将会进一步提速，相关改革的路线图也日渐清晰。目前来看，存款利率市场化的改革可能将持续相当长的时间，以避免存款利率市场化所带来的风险。随着改革的推进，中国宏观经济的框架也将大幅调整，这将考验决策层把握改革节奏的能力。