证券时报多媒体数字报

  目前证监会研究在创业板建立单独层次，支持尚未盈利的互联网与高新技术企业在新三板挂牌一年后到创业板上市。笔者认为，降低上市门槛的同时，应高度关注投资者利益保护。

  2014年5月14日公布实施《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，企业要在创业板IPO上市，在盈利方面可选择满足两套标准，要么最近两年连续盈利、最近两年扣非净利润累计不少于一千万元，要么最近一年盈利、最近一年营业收入不少于五千万元，无论哪套标准，都要求企业最近一年盈利，另外企业不存在未弥补亏损。在创业板建立“单独层次“，自然也要遵循创业板规定，也就是说，亏损企业想通过IPO方式进入创业板，门都没有。亏损企业或可通过先在新三板挂牌一年再进入创业板，借助转板来可规避盈利要求。

  即使为亏损企业上市打开口子，也不能完全将门槛取消，为此需要明确企业转板上市的条件。成熟市场转板机制值得参考。纽交所和纳斯达克对企业上市，都设有多套上市标准，其中的很多套标准，均不涉及对盈利的要求。比如纳斯达克最高级的“全球精选市场”有4套上市标准，均不涉及对盈利的要求，主要围绕收入、股东权益、市值、总资产、股价（不低于4美元）等主要指标；如果OTCBB挂牌公司符合4套上市标准中的一套，就可直接转板到全球精选市场。河南众品2007年底就从OTCBB转板到纳斯达克全球精选市场。

  笔者认为，借鉴成熟市场转板机制，在为互联网等行业公司上市而建立的创业板“单独层次”时，也可以围绕收入、股东权益、市值、总资产等指标制订多套上市标准；另外还要设定一些基本条件，比如最近三个月在新三板股价均不低于4元、公司治理符合规范等等。当然，转板上市毕竟是个后门，除了这个“单独层次”，创业板其它层次还不宜接纳企业转板上市，否则就容易引起制度不公和监管套利。

  允许亏损企业上市，有些大股东或私募股本（PE）就可能为了获取暴利而推动亏损企业上市，因此，为保护投资者利益，需要大股东、PE的减持进行约束制度。笔者认为，对于转板上市的公司，应借鉴IPO上市规定，要求大股东承诺自上市之日起3年内不减持、PE等应承诺自上市之日起1年内不减持。另外，转板时公司不应附带有公开发行行为，否则需要满足盈利标准。当然，转板时公司更不应附带存量发行，否则亏损企业还没有上市，股票就流转到其他投资者手里。

  另外，要明确创业板“单独层次”的退市制度。目前《创业板股票上市规则》规定上市公司连续三年亏损即暂停上市，连续四年亏损则终止上市。创业板的“单独层次”是否也适用这些退市政策？笔者认为，严格的退市制度是防止大股东出于不良动机而上市的最有效制度，这个“单独层次”也不宜搞特殊化，也应遵守创业板的退市规则。当然，已经连续三年亏损的企业不宜上市、否则一上市就得暂停上市，至多允许连续亏损两年的企业上市，这样公司上市后最起码有两年时间证明自己的盈利能力；即使连亏4年而终止上市，由于新三板与创业板建立畅通管道，又何必担心其退市的负面效应？随着新一轮退市制度改革的推进，未来创业板也不排除有新的更严格退市制度出台，笔者认为，创业板的这个“单独层次”将来也应该严格执行。

  允许亏损企业上市，还要有完善的做空机制相配合。目前A股的融券机制基本没有怎么发展。成熟市场之所以敢于让亏损企业上市，就是因为有完善的做空机制，由此市场才具备真正的价格发现功能，有了这个功能，大股东就不容易套取股市泡沫，加上1美元股价这一退市标准，真正差的企业很容易退市。做空机制是依靠市场自身力量实现自我完善的有效机制，是股市的清道夫，但目前各方对做空机制似乎存在偏见，A股市场有“恶意做空”名词，却没有“恶意做多”之说，似乎股票上涨就是好事、下跌就是坏事，殊不知，正是股价泡沫把散户害得最惨，没有无端泡沫，股民也不会高位被套，因此应该高度重视做空机制的发育完善，加强对空方合法利益保护，要防止一些人滥用“损害商业信誉、商品声誉罪”阻吓做空者。

  让亏损企业上市，可能还需完善创业板投资者适当性制度。目前创业板虽然规定了投资者适当性制度，但投资者只要自愿承担市场风险，创业板基本是人人可进。未来创业板设立“单独层次”，其中的风险较大，或许应该对“单独层次”提高投资者准入门槛，只允许能够基本识别风险的投资者进入。