证券时报多媒体数字报

  中国上市公司舆情中心 赖梓铭

  4月8日晚，自2月25日起停牌的华数传媒揭晓了筹划的重大事项——以非公开发行股票形式引入杭州云溪投资合伙企业高达65.36亿元的投资，云溪投资的实际控制人为马云和史玉柱。这一事件引来舆论的热烈关注，许多评论者称，资本市场又迎来一只“马云概念股”。

  资本市场对马云、史玉柱的入股持积极的态度。4月9日，华数传媒复牌后开盘即涨停，受此影响当日传媒板块股价应声而涨。4月10日，华数传媒开盘后又再度涨停。在华数传媒公布引入投资当晚，就有股民在股吧称“普天下的华数传媒小股东今晚无人入睡”。

  阿里看中华数传媒的客户

  与华数传媒1月30日公布的定增预案相比，尽管募投项目未变，但发行股份数量、募集资金均出现了巨大变化，发行股份数从不超过5250万股增加到了28667.10万股，募集资金从101640万元增加到了65.36亿元，也留下了一定的说道空间。

  诸如来自《21世纪经济报道》、《第一财经日报》和钛媒体的文章，着重分析华数传媒募集资金的使用方案，以及阿里巴巴能从中获得什么。

  钛媒体的文章认为用于购买版权内容的14亿元募集资金“完全够打上3至5年的版权战”；以11.1亿元在全国范围发展300万“‘华数TV’互联网电视终端”用户的野心不小，但不确定性在于如何通过OTT实现增值变现。

  此外，阿里巴巴看上华数传媒的是其拥有的互联网电视牌照以及所能控制的近5000万电视用户，入股华数传媒也意味着阿里巴巴在文化产业上具备了从投资、制作、发行到渠道、终端、用户的端到端整合能力。

  阿里系频繁大手笔收购

  马云入股华数传媒让人联想起马云在上周的另一场股权投资。

  4月2日，恒生电子公告称，其控股股东浙江恒生电子集团与浙江融信网络技术有限公司签署了《股权购买协议》，浙江融信以32.99亿元收购恒生电子集团所持有的全部股份，而浙江融信是一家马云为实际控制人的公司。尽管4月2日就已公布股权购买这一重大事项，但作为“马云概念股”的恒生电子在4月8日方才复牌，而当天资本市场上又出现了另一只“马云概念股”——华数传媒，在利好的影响下，恒生电子至今已连续三天涨停。

  华数传媒所从事的互联网电视业务，不难让人联想到阿里巴巴最近谋求入股优酷土豆可能并不顺畅。

  3月10日，财新《新世纪》的报道《优酷土豆向左向右》提到优酷土豆与阿里巴巴、腾讯均有接触，古永锵更是断言今年定有整合发生。3月26日，网易科技独家引述接近优酷土豆相关人士的消息称，腾讯与优酷土豆已达成投资意向，腾讯将付出不低于3亿美元现金以及腾讯视频，以此获取优酷土豆20%左右的股权。

  在4月8日华数传媒公告马云入股当晚，《21世纪经济报道》在其官方微博上发布了题为“马云的下一个收购标的是谁”的信息图，图中梳理了自去年入股新浪微博后，阿里系所进行的并购，阿里系的收购标的涵盖面甚广，从移动端到线下，从医疗到教育到文化产业到金融IT。4月9日，财新网也以信息图形式梳理阿里系自2005年收购雅虎中国后所进行的收购。

  那么，马云，或是说阿里系下一个要收购的是什么？《金融投资报》3月26日的报道给出了“看起来靠谱”的猜想。报道中列举了4家与阿里巴巴有关联、在近期或有表现的A股上市公司，其中华数传媒与恒生电子已在近日兑现，另外两家公司则是天玑科技和腾邦国际。天玑科技的子公司与阿里巴巴在IT支持与维护服务等方面有业务合作，腾邦国际则被认为是阿里巴巴唯一的在线商旅服务商。

  看不懂的交易结构

  这起收购受到舆论争议的还有奇特的交易结构。

  根据华数传媒的公告，云溪投资是为认购本次非公开发行股票而设立的有限合伙企业，主要出资为合伙人的实缴出资，其普通合伙人是史玉柱与马云控股的杭州云煌投资，两者所占股份比例不超过1%，有限合伙人谢世煌所占股份比例达99.0055%。而谢世煌的资金来自浙江天猫提供的借款。

  4月8日晚，财新网报道了这一消息后，财新传媒总编辑胡舒立两次转发其他人对此事件的评论，均称“没看懂”。财新传媒主编王烁则称：“天猫是待上市的阿里巴巴集团资产，8%利息对关联人士巨额贷款收购，就这么不在乎瓜田李下吗？”

  来自竞争对手的评论最有力，一篇发在腾讯科技频道的文章对此交易结构评论道，“马云的资金和资源都是阿里集团的，借款以拟收购的股权抵押，风险很低，但远期受益却主要跟他个人相关，是非常划算的一笔生意。”

  文章还评论道：“马云近期的很多投资开始在阿里体外进行，很大的原因应该与实现利益最大化有关。尽管马云目前掌控着阿里集团，但其持股实际上只有不到10%，也就意味着同一项预期利润丰厚的投资，只能分享不到10%的收益，但如果是个人投资，结果则完全不一样。从事业上讲，如果马云能够在阿里外围组建一个完全由其掌握的第二阿里，那也是一项巨大的成功，将完全消除因VIE协议所留下的隐患。”

  对于该交易结构，《上海证券报》的一篇报道的立场与腾讯科技的文章截然相反，以“精巧”来形容交易结构，并引用投行人士的评论称：马云在用实际案例向A股市场“炫耀”其力推多年的合伙人制度。文章中提到，普通合伙人享有管理费、利润分配等经济利益，其中管理费一般以普通合伙人所管理资产总额的一定比例收取，约为3%左右；利润分配中，普通合伙人以1%的资本最多可获得20%的投资收益。

  也有评论提到，华数传媒的国有资产属性不容忽视，本次交易结构亦避免了不必要的政策审批麻烦。虽然交易结构设计的初衷可能是规避审批带来的不确定性，但马云运用其对天猫的影响力，采取了最有利于自身利益的方案，不免有瓜田李下之嫌。

  此外，时间投资董事长魏君贤通过其新浪微博账号@简直针对交易结构，提出了两个问题：其一，关联交易如何在阿里过会？其二，若是以VIE方式将华数传媒及恒生电子股权纳入阿里利益格局，则视并购规则为无物。