中国基金报多媒体数字报

  国务院采取了一系列旨在激发市场活力、实现产业升级和技术进步的改革措施，但到目前为止，效果尚不明显，这其中原因很多，但是一个重要因素是高企的利率抑制了企业长期投资积极性。为此，未来的宏观调控应当聚焦降息：一方面，应当适当增加货币量；另一方面，要通过财政预算堵住资金通往地方政府平台的路、通过税收堵住资金通往房地产投资的路；同时还要改善金融调控和银行管理方式。

  高利率正在限制

  改革成效的发挥

  首先，国家放开了铁路、能源等诸多投资领域，各地方也开出了合计近十万亿的吸引民间资本的投资计划，但到目前为止，民营资本的进入并不踊跃，大多处于观望，原因在于：这些项目的投资收益率低于市场利率。当前，国有企业的银行借贷资金利率在7%左右，民营企业有抵押的贷款利率在9%左右，没有足够抵押的加上担保费资金成本在12%左右，信托、私募集合债等方式的筹资利率也在10%以上。对于多数民营资本来讲，无论是从筹资成本还是从机会成本，10%几乎是最低的基本标准。在这样一个利率水平下，基础设施的投资收益率很难有吸引力，因为这种长期投资的资金收益率多数不会超过10%。

  其次，尽管国家采取了一系列鼓励资本市场发展的政策，但至今未能显示成效，股票市场新股发行渠道仍然不畅，新三板市场交易也不活跃，融资功能不明显。造成这一情况的原因可能很多，但重要原因之一是信托等10%的收益率分流了高净值人群的资金，银行理财5%左右的收益率分流了大众资金。有10%的信托收益率甚至更高的民间借贷利率比照，10倍市盈率的资本市场仍然难以吸引到资金。

  高利率正在鼓励资金以借贷的方式进行投资，最好是短期借贷，而不是以股权投资或风险投资等长期投资的方式进行。因此，高利率是摧毁产业升级、技术进步的资本后盾。

  第三，国家希望通过设立小贷公司等民营金融机构来解决中小企业融资难问题，但是这些民间机构20%左右利率的放贷，有几家实体经济能够承受呢？多数还是放给了房地产商、短期贸易等具有一定投机性质的经济活动。也就是说，如果市场整体利率不能压下来，当前的发展民营金融机构无非是进一步鼓励短期投机。

  因此，如果不适时降低利率，改革的成效难以发挥出来，就像修好了渠道，但水闸不提起，活水难以引进一样。高企的利率还进一步加大了经济下行的压力。在经济下行压力增大，企业效益下降的情况下，利息作为产业利润的一部分本来也应当随之下行，但是结果上行，这样必然影响利率敏感的民间投资活动。

  当前应当采取

  的措施

  第一，要全面客观认识当前货币量超发问题，适当增加货币投放。

  利率终究是由供求关系决定的，因此，要降低利率，适当增加货币投放不可避免。为此，对当前的货币超发问题应有一个客观全面的认识。当前主流观点认为中国货币超发，是指狭义货币（M2）超国内生产总值（GDP）。这一问题的原因极为复杂，应当专门进行分析，但是对这一问题应当由以下几个方面的基本判断，一是货币超发的基本标准应当是物价水平普遍的持续的上涨，而不应当是其他的，消费物价基本稳定、生产资料价格不断下降情况下，说货币超发，至少是论据不足；二是货币超GDP的原因既包含经济效益下降导致的贷款效益下降因素，也包含货币流通速度减慢的因素，从反经济周期理论角度，经济效益下降期间，放松银根、降低利率是应当的；而货币流通速度下降，则必须通过增加量的投放来弥补，以保持正常生产资源流动；三是货币流通速度下降的情况确确实实发生了，因为货币量的增加最主要的体现在企业定期存款的增加方面，而不是企业活期存款，定期存款的快速增加则可以从经济结构的剧烈调整中找到原因。

  要正确认识“去杠杆”和经济发展的关系，去杠杆不能简单压缩信贷，而是要通过促进经济发展、促进资本市场发展从而增加权益的途径实现。

  第二，发挥财政预算和税收在资金定向调控方面的作用。

  实践说明对于政府平台融资、房地产融资来讲，希望通过货币政策和利率手段来加以限制，实际结果并不好。表面上银行贷款流向这两个领域得到了限制，但是实际上从银行出来的钱还是通过关联交易、信托等方式流向了这两个领域，并且这两个领域对资金的强烈需求搅动了整个资金市场，造成利率上涨，并将实体经济挤出资金市场。

  要解决资金的结构性问题，应当有财政政策的密切配合，一是将政府融资行为纳入预算范围，并严格纪律，落实责任，二是对于房地产，应当通过资产保有税手段增加资金占用成本，挤出房地产投机投资占用资金。

  从这个角度讲，当前，降低利率水平的条件也正在成熟，一是房地产进入回落阶段，房地产登记制度、资产保有税制度也会在不远的将来逐步推出，因此，其对资金的吸纳能力会降低；二是地方政府的财政预算改革正在进行，政府融资方式也在进行改革，过度融资将受到控制。

  第三，要改善金融调控和管理方式。

  一是在宏观调控的中间目标选择上，应当逐渐淡化货币量、信贷规模等数量性指标，更多地采用利率等价格型工具，增强宏观调控对市场利率变动的敏感性；二是对商业银行的管理方面，尊重商业银行的市场主体地位，减少过多干预造成的信贷资金迂回问题；三是减少所谓的资质管理造成的某些银行理财通过信托证券等领域进入实体经济从而增加融资成本的现象。