中国基金报多媒体数字报

  证券时报记者 黄小鹏

  今年以来，国务院常务会议多次要求降低企业融资成本。李克强总理日前在视察上海自贸区时又提出，希望自贸区的试验能把国内的利率降下来。利率高企问题能否解决，同时也牵动着股市，A股看多派的一个主要理由就是目前高企的利率将会实质性降低。

  降利率最简单的办法就是打开货币阀门，增加货币供给，但这显然不是我们所指的概念。这里指的是如何在货币政策中性的情况下，把市场基准利率和风险溢价降下来，最终降低实体部门特别是中小微企业的融资成本。

  这一轮企业融资成本上升大约从2011年开始，货币政策从大放水向正常化回归是其触发点。此前，全社会投资战线拉得太长，进入紧缩后为保项目自然高价争夺资金。在经济减速后，企业资本回报下降（极端情况是僵尸企业），内源融资能力萎缩，维持正常经营需要更多的外部资金。供需失衡之下，社会资金价格自然走高。

  利率飙高除上述周期性因素，更主要的还是体制性因素。中国经济近年已分化成两大部门：有政府隐性担保和无隐性担保的部门。政府融资平台资金需求刚性，对高利率不敏感，加上政府担保，平台债利率竟然取代国债，被市场视为无风险利率。在限制房企贷款之后，又允许其通过影子银行融资，融资环节过多，又是华山一条道，“高无风险利率+高渠道溢价”才是其高利率本质。房地产也被认为有政府隐性担保，虽然要加一点点风险溢价，但水平低，不是高利率的主因。

  相反，尽管政府支持中小微企业发展，但不可能给予它们担保，它们在市场的搏杀中只能生死由命，加上先天的规模劣势，融资成本焉能不高？中小企业利率的实质是“高无风险利率+高风险溢价”，前者由隐性担保部门决定，而由中小企业被迫接受，后者由中小企业自身特点决定。

  显然，要降低利率，一是要降低风险溢价，这只能通过改善中小企业生存和发展环境来解决；二是降低无风险利率，其关键是体制改革，撤除对地方平台和房地产部门的隐性担保，改善其野蛮争夺资金的行径，无风险利率自然下行。

  深化体制改革才是根本性的，但缓不济急。当前有三个具体问题需要注意：一是货币政策总体要松紧适度，避免不合意紧缩带来的风险；二是发挥货币定向“滴灌”的作用，搞“节水型”货币政策，“滴灌”从长期看会造成弊端，但当前阶段应该还可继续试用；三是减少融资环节、疏通金融血脉的政策以及配合时点的货币微调、监管措施仍有必要，但必须明白，这些只是治表之举，不是灵丹妙药，不能取代深化体制改革。