证券时报多媒体数字报

  皮海洲

  今年1月份的股市下跌行情，在重挫投资者的同时，也给以定向增发为主体的上市公司再融资以沉重一击。数据显示，截至2月1日，今年以来A股市场共有71家公司实施定向增发，其中跌破增发价格的公司就达到21家。此外还有不少公司因为股价跌破增发价格而导致定向增发计划流产，同时有不少公司因此不得不重新修改定向增发计划，降低增发价格。

  这种情况的出现并不令人意外。实际上，去年6月股市暴跌行情发生以后，上市公司股价跌破定向增发价格的事情就频频出现。这暴露出定向增发这种再融资方式的不足。自从2006年A股市场引入定向增发这种再融资方式以来，定向增发就以其“低门槛、高融资”而受到上市公司的欢迎。根据定向增发的制度设计，定向增发不仅不受上市公司利润分配的限制，而且还不受上市公司业绩的限制，哪怕是“铁公鸡”公司以及业绩亏损的公司，都可以进行定向增发。并且定向增发的审核也相对简单，同时定向增发的融资额度也没有限制，一家公司定向增发，少则融资十几个亿，多则数百亿。因此，定向增发这种再融资方式极大地满足了上市公司融资的愿望。

  但定向增发也明显存在一个不足，那就是其发行价格基本上是以市场价为基准，这也是为了保护老股东利益的缘故。如果向特定对象定向增发的价格太低，这会损害到老股东的利益。但这种定价方式，一旦遇上行情火爆时，就容易形成高价发行。这虽然可以最大限度地满足上市公司融资的愿望，但也给市场带来了极大的投资风险。而一旦出现股价暴跌行情，就会出现股价跌破定向增发价格的情况。这不仅是给市场带来了投资风险，实际上在上市公司未实施定向增发的情况下，也会影响上市公司定向增发的进程，甚至导致定向增发的流产。

  不仅如此，由于定向增发是向特定对象进行增发，这些特定对象又由上市公司自主确定。这就很容易形成内幕交易或各种灰色交易。比如，在公司股价较低时的定向增发，在很大程度上构成一种利益输送。同时为了吸引有关投资者参与定向增发，上市公司通常还会推出高送转方案来为参加定向增发的特定对象保驾护航。

  基于股市暴跌所暴露出来的上市公司定向增发所存在的问题以及定向增发本身所潜在的问题，A股市场有必要进一步理顺再融资制度，让上市公司再融资回归到以配股为主的再融资方式中来。毕竟相对于定向增发来说，配股这种再融资方式要显得理性得多。

  比如配股有门槛设置，既对上市公司最近3年的现金分红有规定，同时还要求上市公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。这就使得铁公鸡公司与业绩亏损公司难以再融资。又如，配股面向公司全体股东，这就要求公司大股东必须承担一定的融资额度，而且在大股东参与配股的情况下，配股价格会更加合理，避免高价发行的圈钱行为。并且由于配股是面向公司老股东进行，配股价格即便定得低一些，也不存在损害投资者利益的问题。

  此外，配股存在失败机制，如果配股价太高，或大股东不履行认配股份的承诺，那么，一旦配售期满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量70%的，则宣告配股失败。因此，为了配股成功，上市公司推出的配股价格必须是能够为公司股东所接受的，这有利于保护投资者的利益。

  当然，要让配股方式成为上市公司再融资的主要方式，这就需要理顺上市公司再融资制度体系，有必要适度降低配股门槛，而大幅提高定向增发的门槛。以此引导上市公司更多选择相对理性的配股方式，使上市公司的再融资走向理性。