投资要点：

　　１、本次资产置换是大股东对股改承诺事项的落实，是一个“二换二＋现金补偿”的方案安排，涉及资产评估价值约３亿元，同时大股东将按照股改承诺履行４０００万元的现金补偿。

　　２、置入的月亮湾地块位于前海热点片区，规划建筑面积６３，６６１平方米，预计２０１２年建成，未来的销售利润将超过４个亿，每股收益贡献将达到０．６７元左右。

　　３、置入的出租汽车公司资产，拥有出租汽车牌照１２０个，仅牌照拍卖价值就将超过１．２亿元。

　　４、置出的商铺资产包括淡水物业城和皇御苑、皇城广场商铺，其所处社区均为典型的居民小区，非成熟的专业商业社区，商铺出租不佳，并有大量高层商铺长期处于闲置状态。

　　５、相对于现金补偿１亿元的方案安排，本次资产置换注入的资产预计将产生的收益约６．４亿元左右，相当于“再造”一个深物业；而此次置入土地方案的顺利实施，将给大股东未来的持续资产注入提供更多的经验和便利，给深物业未来的爆发式增长带来更大的想象空间。

　　９月１８日，深物业（代码００００１１）按照股权分置改革承诺，公布了资产置换暨重大关联交易的公告。作为去年股改承诺的落实，此次资产置换是一个“二换二＋现金补偿”的方案安排，在上市公司深物业与大股东深投控之间进行，涉及的资产包括土地、商铺和出租车公司，资产规模为３亿元，附带现金补偿４０００万元，其资产质地和方案安排委实值得投资者认真研究。

　　●方案背景：

　　深物业股权分置改革方案于２００９年１０月２１日获得通过，每１０股流通Ａ股获得了非流通股股东支付的３．９股股份的对价安排。

　　同时大股东深圳市投资控股有限公司（深投控）做出了包括后续向深物业注入资产等若干承诺。深投控承诺１年内将启动对深物业的资产注入工作，以不低于５亿元人民币，包含有土地资源的资产，一次或分批注入深物业，增加深物业的土地储备并增强其未来盈利能力。同时承诺如不能在１年内全部启动，期满后深投控将按未启动重组资产金额的２０％向深物业补偿现金。另外还有５亿元现金委托贷款和三年净利润补偿的承诺安排。

　　●方案概述

　　深物业将以部分商铺房产与深投控拥有的月亮湾地块和深新出租汽车公司进行置换，置出资产与置入资产的差额部分，以现金方式补齐。

　　

深物业资产置换方案
	项目	资产评估值	合计
置出资产	淡水物业城商铺	２，６０７．９３万元	３０，６５６．３３万元
	皇城广场及皇御苑商铺	28,048.40万元
置入资产	月亮湾Ｔ１０２－０２３７地块	２７，０８９．４５万元	３０，４０９．０４万元
	深圳市深新出租汽车有限公司100%股权	3,319.59万元

　　经评估和协商，深物业置出资产的价格为３０，６５６．３３万元，置入资产的价格为３０，４０９．０４万元，置出资产与置入资产产生的差额为２４７．２９万元，由深投控向公司支付等额的现金。

　　拟置出资产产权清晰，不存在抵押、查封等情况；拟置入的月亮湾地块产权清晰，并已取得房地产证，深新出租车公司１００％股权待股东大会审议置换方案通过后，将剥离其非市场商品房及１９９８年以前形成的不良债权后再行注入。

　　本次资产置换不构成重大资产重组。深投控也表示将严格遵守股改承诺，就本方案和股改承诺履行差额部分的２亿元进行２０％即近４０００万元的现金补偿。

　　●土地资产区位优越，利润空间巨大

　　拟置入的月亮湾Ｔ１０２－０２３７号地块位于前海片区，根据规划，该地块总建筑面积将不超过６３，６６１平方米，容积率小于等于３．２，目前尚未开发。

　　该地块属南油集团存在历史遗留问题的未开发地块之一，２００７年明确将该地块确权给深投控，但其时该地块尚有遗留问题，并未办理房地产证，是一块尚不能开发的“生地”，故当时的土地价值无法完全体现。而在当时的前海，不明确的政策定位更使得该片区的住宅价格走势难有坚实的支持。

　　从１９８０年代起，深圳市一直把前海作为发展备用地，２００９年，深港明确在前海共建现代服务业示范区，前海片区土地价值凸显。而在今年特区３０岁生日当天，国务院批复的《前海深港现代服务业合作区总体发展规划》，明确将把前海建设成为粤港现代服务业创新合作示范区。据预计到２０２０年，前海的区域经济总量将会达到１５００亿元。

　　政策的明晰更进一步提升了前海片区的土地价值。经过金融危机和数轮房地产调控政策的考验，目前该片区的新盘已经到达２万元以上，均价维持在１．５～１．６万元，这充分说明该片区区位优势所在。

　　考虑到该地块所处位置位于深港货柜车快速通道附近，对居住环境会有一定的噪音影响，假设楼盘均价位于该片区低位，预计仍将在１．６万元／平方米左右。根据规划，月亮湾地块将于２０１２年开发完成，按照６．３万平方米的建筑面积计算，在未来两年内，该地块给深物业带来的销售收入将接近１０亿元，根据评估报告的数据，扣除楼面地价成本４３４２元／平方米和建造成本及相应的销售费用，每平米的销售利润仍将达到９０００元上下，再扣除相应的税费，该地块给上市公司带来的利润将达到４亿元左右。

　　●置入出租车资产，牌照价比黄金

　　拟置入的另一资产深新出租汽车有限公司系２００７年行政事业单位划转企业，在剥离非市场商品房及１９９８年以前形成的不良债权后，公司的主要资产为１２０台出租车及营运牌照。深新公司出租车营运牌照获取时间为２００７年９月１日，使用年限将至２０４５年，仍有３５年的存续期。

　　出租车牌照现阶段仍属于政府审批的稀缺资源，７月份深圳的市场拍卖价为每个牌照１０５万元左右，此次置入的１２０个牌照，预计其市场价值将达到１．２亿元，而大股东深控投对整个深新公司１００％股权的评估价格仅为３，３１９．５９万元，考虑其他因素，均摊到单个牌照上的评估价值仅４０余万，可见大股东对上市公司做出了利益倾斜，这也是大股东对流通股东的大力回报。

　　按照现有的出租车运营和管理规则及市场现状，出租汽车公司是具有非常稳定高现金流的优质资产。而作为划转企业的原事业单位，深新公司存在着成本控制不力，经营效率不高的现象，营业毛利率水平非常低。

　　

深新公司财务数据 单位（万元）
	２００８年	２００９年
营业收入	２３６０．１７	２３５９．３８
营业利润	４０．９９	１６．２６
毛利率	１．７４％	０．６９％

　　相比之下，深物业旗下拥有的另一家出租车公司——国贸出租车公司，其２００９年年报显示，出租车客运收入４，７５５万元，毛利２，４６４万元，毛利率５１．８３％，与之相比，深新公司的业务毛利率过低。

　　深新公司在置换注入深物业后，可以预见上市公司规范的管理和运营将使得深新公司的业务经营重获新生，毛利率水平将获得极大提高；而大股东将深新公司注入上市公司的目的，也是希望凭借上市公司“点石成金”的管理经营，将旗下资产重新进行合理配置，达成多赢的局面。

　　同时，深物业关于资产置换的公告中也指出，深新公司的１２０张出租车营运牌照已作为质押担保物向银行借款２３００万元，余额１９００万元尚未归还。即使进行最保守的估计，将所有出租车牌照变现，此次资产置换也可以给深物业带来大约７０００万元的利润。

　　●商铺资产闲置，置出有利于资金盘活

　　此次置出资产包括淡水物业城商铺、皇城广场及皇御苑商铺，价值３０，６５６．３３万元，其分别位于惠州和深圳。

　　淡水物业城商铺位于惠州市淡水镇，其位置紧靠淡水镇主要商业街南街南路，位于淡水镇老城区，区域内主要都是住宅楼及商业用房，进出人员混杂，难以管理，至今未形成较好的商业气氛。同时从珠三角地区整体环境来看，惠州作为传统的玩具等劳动密集型企业所在地不能避免地要经历产业转型升级的阵痛。可以预见在未来一段时间内，淡水物业城的营业收入水平难以有大幅度的提升。

淡水物业城置出资产评估价格
		建筑面积（平方米）	评估净值（元）	评估单价（元／平方米）
投资性房地产	１层６２间商铺	３，１０１．１２	７，６２８，７１０	２，４６０
	２层３２商铺	１，５５９．６７	２，５４２，２５０	１，６３０
	２＃、４＃库房	４７８．８４	５５０，６６０	１，１５０
固定资产	１层３４间商铺	１，４８５．４０	３，６５４，０９０	２，４６０
	２层１４５间商铺	７，０１１．１５	１１，４２８，２１０	１，６３０
	３＃库房	２３９．４２	２７５，３３０	１，１５０
合计		１３，８７５．６０	２６，０７９，２５０

　　淡水物业城作为较早开发的项目，长期以来未能产生较大的收入，每年的租金收入仅在３０余万元左右，此次将其作为置出资产进行交易，有利于上市公司盘活资金，投入更有价值的项目中。

　　皇御苑商铺毗邻皇岗口岸，属于典型的居民小区，低层的临街商铺面向的客户主要是小区内的住户，类型主要是餐饮、休闲等小商户，其整体商业氛围及商铺出租情况，与成熟的专业商业社区仍存在较大差距。

皇御苑及皇城广场置出资产评估价格
	建筑面积 （平方米）	评估值 （元）	评估单价 （元／平方米）
皇御苑Ａ区裙楼２层	２，７０３．０４	３６，４９１，０４０	１３，５００
皇御苑Ｂ区裙楼１层８间商铺	１１１．１４	２，４７８，４２２	２２，３００
皇御苑Ｂ区裙楼３层	３，０２２．１３	３５，３５８，９２１	１１，７００
皇城广场裙楼１层３间商铺	６９４．３１	１２，６３６，４２２	１８，２００
皇城广场裙楼２层１间商铺	１，３２７．３４	１５，２６４，４１０	１１，５００
皇城广场裙楼３、４层	１６，８１６．４９	１７８，２５４，７９４	１０，６００
	２４，６７４．４５	２８０，４８４，００９	１１，３６７

　　在列入置换的资产包中，位于２、３、４层的商铺面积占到总面积的９７％，而其中其中皇城广场裙楼３、４层面积占总面积的６８％。限于建造时的片区规划，该３、４层商铺处于环形裙楼内部，建筑本身及绿化植物的遮挡使得其难以被充分地开发利用。而皇城广场裙楼所处位置较远离主要街道，面向的顾客群体大部分是小区内住户，有限的顾客群体和不尽出众的地理位置，使得皇城广场３、４层商铺的租金长期处于低位。公告显示，该两层商铺原出租户开业不足半年即停业，随即从０５年初起闲置至今，每年仅管理费一项支出就达３００余万元，实属低效资产。

　　●大股东“再造”深物业，土地资产将引无限畅想

　　作为股改承诺的落实安排，此次“二换二＋现金补偿”的资产置换交易中置入的月亮湾土地资产无疑是最大亮点。

　　我们预计仅月亮湾Ｔ１０２－０２３７号地块所带来的利润即可达４亿元左右，每股收益可增加０．６７元，另外深新出租车公司的注入，按最保守的估计扣除所质押的贷款也可带来利润约７０００万元，同时大股东还将给付４０００万元的现金补偿，合计注入的资产达到了５．１亿左右；而置出的淡水商铺和皇岗商铺，其分别溢价１９００万元和１．１亿元，即此次交易，深物业将获得合计６．４亿元左右的资产注入。２００９年深物业年报数据净资产为６．６亿元，深投控此次出手，将一举“再造”一个深物业。相比大股东补偿２０％即１亿现金带来的每股收益约０．１７元的增长，此次资产置换无疑将给深物业带来极大的想象空间。

深物业２００８、２００９、２０１０年半年度财务数据 （单位：万元）
项目	２００８年度	２００９年度	２０１０年半年度
一、营业总收入	６２３，４６５，１３９．６３	８４５，３６６，９３９．６９	６９７，４２８，５８３．６７
二、营业利润	４１，１９３，１９８．７２	１３０，９２１，５４１．６８	１４６，５５２，９６２．５７
三、利润总额	２９，９４０，４６３．７３	１２７，２９７，７６２．８１	１５２，９１０，５６６．４１
四、净利润	５１，４０４，６６２．９８	９６，９３４，２８７．０３	１２６，７５２，４２３．５２
五、基本每股收益	０．０１６５	０．１６２６	０．２１２７
稀释每股收益	０．０１６５	０．１６２６	０．２１２７

　　同时我们也看到，此次资产置换是深物业自上市以来进行的第一笔类似交易。作为主营房地产业务的上市公司，大股东土地资产的注入无疑是对其最大的褒奖。而大股东深投控公司，此次甫一出手便是大手笔的动作，可以预期方案得到顺利执行后其所拥有的大量储备土地资产将源源不断地投入旗下上市公司中。

　　从方案的设计层面来看，此次规模３个亿的资产置换方案，不涉及重大资产重组，从而利于方案的尽快达成和执行。随着资产注入和深物业净资产规模的不断扩大，我们可以预期未来的资产注入规模也将不断扩大，大股东在选择注入的土地资产时也更加游刃有余，深物业将迎来快速增长的黄金时期。