证券时报多媒体数字报

  熟悉资本市场历史的人都知道，中国台湾地区股市在1989年的大泡沫是人类历史上有名的股市泡沫之一。彼时，台股整体估值达到约70倍市盈率、7倍市净率，堪比A股2007年大泡沫的估值，而两者之后的泡沫破裂历程也极为相似。

  如果说台股的大泡沫历程为A股大泡沫提供了优良的历史案例，那么，大泡沫之后的台股走势又有哪些值得我们借鉴的呢？

  整体30倍PE仍然可期

  A股在2007年以后的漫漫熊途让投资者谈股色变，目前上证综指的市盈率、市净率分别只有9.3倍、1.3倍，沪深300指数则分别为11.3倍、1.66倍，许多投资者也认为A股市场的估值也许会长期停留在这一水平上：恰如他们在2007年认为A股的估值将长期保持在50倍左右市盈率一样。

  但是，台股在1989年以后的平均估值表现却高于当前A股的估值水平。在1989年大泡沫以后，台湾加权指数的市盈率（PE）估值在1990年触及16倍市盈率以后便持续在此水平以上运行。整个上世纪90年代台股主板指数的估值中枢在25倍PE左右，其中最高在1997年亚洲金融危机之前达到约42倍市盈率。

  直到2000年科技股泡沫破裂，台股的市盈率才下降至最低点约12倍市盈率，打破了1990年的低点。之后14年至今的台股估值中枢随着台湾地区经济增长速度的低位企稳，达到约17倍市盈率的水平，其中最低在2008年次贷危机以后达到约9倍，与当前上证综指相当。目前，台湾加权指数的市盈率估值为19倍。

  由此可见，尽管台湾地区经济在1989年以后经历了潜在经济增长速度下行、1996年至2006年房地产市场停滞、1997年亚洲金融危机、2000年科技股泡沫破裂（这对以科技产业为支柱的台湾地区经济打击巨大）、2007年次贷危机等一系列问题，但是其股市的估值中枢仍然远高于A股当前主板指数的估值水平。

  蓝筹股盈利能力更强

  目前，A股上证50指数的净资产收益率（ROE）为15.9%，沪深300指数为14.7%，而中证500指数为8.0%，中小板指数为8.4%。当投资者质疑这种蓝筹股的盈利能力优势是否能持续的时候，台股过去5年的数据显示，在台湾地区市场，蓝筹股的盈利能力也显著强于小公司。

  我们选取了台湾50指数和MSCI台湾小盘股指数在2008年以后的数据进行对比（2008年以前小盘股指数的基本面数据无法获得），结果显示，两者ROE的运行区间基本一致，这显示蓝筹股和小公司的盈利能力都同样受经济周期影响。但是，蓝筹股的ROE在这5年中的运行区间为6.2%至16.4%，显著高于小公司的-1.6%至10.1%。

  与之相对，台湾50指数的市净率（PB）估值在这一区间内的中值为2.0倍，显著高于小盘股指数的1.3倍。这种估值格局告诉我们，当前A股蓝筹股ROE更高、但是估值反而更低的情况，很可能是市场先生所犯的又一次错误。

  科技股并未被高估

  电子科技行业为中国台湾地区经济支柱，这在其上市公司中得到较成分体现。在全球行业分类标准（GICS）分类下，电子设备和仪器、电子元件、电子制造服务、技术产品经销商、半导体设备、半导体产品等6个行业的市值占拥有154个GICS分类下子行业的台湾地区股市市值的42.4%，其中仅半导体产品一个行业即拥有214家公司，市值占整体市场的25.7%。

  但是，和其它行业相比，台股的电子科技行业并不显著高估。数据显示，以上6个重点电子科技类行业的PE估值中值为13.5倍，PB为1.7倍，而且整体154个GICS分类下的子行业估值中值分别为21.8倍、1.7倍，两者并无显著差别。而从盈利能力来看，两者的资产收益率和净资产收益率也十分接近：这与当前A股电子科技类公司盈利能力并无超出市场的突出表现的事实是比较近似的。

  从以上台股的历史经验我们可以看出，首先，当前的A股市场可能对蓝筹股过分悲观了，而这种悲观无疑会给投资者带来很好的投资机会。其次，A股以科技股为代表的小公司的估值相对主板严重高估，长期投资此类公司可能会带来较大的风险。  （作者单位：信达证券）